Economia e Comportamento

(...) As idéias da economia comportamental serão provavelmente mais influentes num emergente novo mundo. (...) Mercados estão (...) sujeitos a uma ampla variedade de intervenções sociais e distorções. Eles não são máquinas (...)

Gear change on recovery road - Lindsay Tanner - 16 Abril 2009 - The Age – First – p. 8

Raiva

(...) Recentemente, porém, percebemos nos chats de investidores americanos um sentimento igualmente forte, bem descrito na psicologia, mas de pouca consideração nos modelos econômicos: a raiva. Mais especificamente, pudemos notar que alguns investidores estavam agindo em função da raiva.

(...) As razões presumíveis são as frustrações com a perda de riqueza e com a perda de um modelo em que todos acreditavam, e se seguem à busca de culpados e à imensa vontade de punir. É aí que entra o inédito: ver pessoas punindo, com raiva, a partir de vendas maciças e a descoberto. Não são profissionais. São investidores comuns, com discursos patriotas, às vezes simplistas. Mas é marcante a diferença do discurso destas pessoas do de outros que compram ou vendem por ganância ou medo.

(...) A pesquisa acadêmica mostra que isto pode estar acontecendo. Inúmeros desvios da teoria de mercados eficientes já foram documentados pelas finanças comportamentais. A grande importância das emoções no nosso processo de tomada de decisão é cada vez mais compreendida e estudada: elementos afetivos assumem seu papel ao lado de processos cognitivos de alto nível.

(...) Mas existem evidências de que o medo e a raiva têm efeitos opostos na percepção do risco: enquanto pessoas com medo fizeram avaliações de risco pessimistas e fizeram escolhas avessas ao risco, pessoas com raiva expressaram avaliações otimistas em relação ao risco e fizeram escolhas propensas ao risco.

Talvez porque quem tem raiva se sinta mais no controle da situação do que quem tem medo. Isso apesar de a raiva e o medo, ambos, terem uma valência negativa.

Quando os investidores agem em função da raiva
15 Abril 2009 - Valor Econômico - Paulo Possas & Flávia Possas

A Morte do Homem Racional

Um dos profetas da crise, Nouriel Roubini, que desde 2006 alertava sobre a possibilidade de um colapso no sistema financeiro, considera a relevância das finanças comportamentais na explicação dos problemas da economia mundial.

Em The Death of 'Rational Man' , David Ignatius, do The Washington Post (8/2/2009, B07) destaca o papel da leitura dos números, em especial do preço dos imóveis nos Estados Unidos, e as dicas de finanças comportamentais.

Quanto ao segundo ponto, a conclusão é simples: a teoria do homem racional não está funcionando, disse Roubini numa sessão do Fórum de Davos. E ele e outros economistas estão prestando mais atenção na questão comportamental, que inicia com as suposições sobre decisões econômicas.

Let me put in a plug here for the godfather of behavioral economics, John Maynard Keynes. His 1936 "General Theory" is often interpreted simplistically as a call for fixing recessions by boosting demand with government spending. But at a deeper level, Keynes was analyzing the role of psychological factors, such as greed and fear, in economic decisions. He understood that markets freeze when people panic and start hoarding cash. ("Extreme liquidity preference," he called it.) Conversely, economies start to roar when investors feel a surge of what Keynes called "animal spirits."

Grandes números fazem diferença

Qual a sua preferência: 5 reais ou 500 centavos? Pense bem.

Racionalmente as pessoas seriam indiferentes, mas pesquisadores descobriram que existe uma grande chance da escolha de 500 centavos prevalecer sobre 5 reais.
A conclusão chegou após as pessoas serem submetidas ao famoso dilema do prisioneiro. Neste problema da teoria dos jogos a tendência é a longo prazo existir cooperação entre as pessoas.

When the reward for cooperation was increased to 300 cents from 3 cents, the researchers found, the level of cooperation went up. But when the reward went from 3 cents to $3, it did not.

While the test measured how bigger numbers increased cooperation, the lesson is also likely to apply to enticements to people to defect, Dr. Opfer said.
The findings are in keeping with studies on how the brain handles calculations involving quantity. Studies have found that people tend to overestimate differences between small quantities and underestimate differences between large ones.

Fonte: Behavior: $1? No Thanks. 100 Cents? You Bet, ERIC NAGOURNEY, New York Times

O Outro lado da Moeda

Terminei a leitura do livro O Outro Lado da Moeda. Existem diversos trechos ligados a Finanças Comportamentais, alguns usando informações já conhecidas. O autor também comenta sobre a neuroeconomia (ramo da medicina e economia que procura determinar como as decisões são tomadas no cérebro das pessoas), economia, psicologia e outros assuntos. A leitura não é agradável e talvez seja decorrente do lay-out do livro (a letra usada pela editora é pouco amigável). Mas o texto é muito pesado, ao contrário do livro Previsilmente Irracional, este sim uma leitura agradável.

Apesar disto, achei interessante alguns trechos, como a discussão da ajuda do governo aos produtores (como está ocorrendo agora no mundo) e não aos consumidores. (O livro defende que o governo deve ajudar os consumidores).

Um conselho do livro, que pode ajudar as pessoas a reduzir seus gastos e aumentar a capacidade de poupança, diz respeito ao uso de cartão de crédito:

“Os cartões de crédito reenquadram o dinheiro em uma categoria de contabilidade mental distinta, o que faz com que seja muito mais fácil gastá-lo. Os professores de marketing do MIT, Drazen Prelec e Ducan Simester, testaram esse princípio participando como apresentadores de um leilão com propostas fechadas para a venda de ingressos dos jogos da equipe de basquete do Boston Celtics. Metade das pessoas foi informada de que, se ganhasse o leilão, teria de pagar pelos ingressos em dinheiro vivo. A outra metade foi informada de que, se ganhasse, poderia pagar com cartão de crédito. Os lances dos que pagariam em dinheiro foram praticamente 50% menores do que aqueles oferecidos pelos que poderiam pagar com cartão de crédito.”

SHERMER, Michael. O outro lado da Moeda. Rio de Janeiro: Elsevier, 2008, p. 89.

Índice de Mercado e a Crise

Um dos efeitos da crise refere-se à mudança na composição dos índices de mercado, como o Ibovespa, no Brasil, ou o SP 500, nos EUA. Alem disto, algumas empresas que eram consideradas de grande porte, em termos do valor de mercado, foram reclassificadas. O próprio conceito de “grande” empresa no mercado esta mudando, diante do novo cenário do mercado de capitais.

Isto gera um efeito sobre os fundos, que possuem limites de investimento em alguns tipos de empresas ou que pretendem “emular” o mercado. O trecho a seguir, do WSJ, comenta este efeitos.

Volatilidade turva conceitos de valor de mercado
Jeff D. Opdyke - 2/12/2008 - The Wall Street Journal Americas - 1

(...)
Como o valor das ações afundou e o valor de mercado escolheu, muitas das empresas de grande valor de mercado agora são de médio ou pequeno valor de mercado. Como diferentes setores recentemente se alternaram na preferência dos investidores, muitas das ações de crescimento se transformaram em ações de valor — papéis baratos em relação aos lucros ou ativos atuais.

Ainda assim, as ações de crescimento — de empresas cujos lucros têm previsão de crescimento a uma taxa mais alta que a média do mercado — hoje são diferentes do que eram poucos meses atrás.

A agência de classificação de risco americana Standard & Poor’s retirou 30 empresas de seu índice de ações S&P 500 este ano com base na redução de seus valores de mercado, 16 das quais saíram da lista depois de 10 de setembro. Em setembro, a S&P diminuiu de US$ 4,5 bilhões para US$ 4 bilhões o valor de mercado mínimo para entrar no índice.

(...) A maioria dos administradores de fundos mútuos, mesmo aqueles que administram ativamente a seleção de ações, até certo ponto usa um índice para decidir o que comprar; o desempenho deles é constantemente avaliado em relação àquele parâmetro. Embora administradores ativos tenham uma certa independência quanto ao que escolher — fundos de empresas com grande valor de mercado podem incluir papéis que tenham caído para a faixa de médio valor de mercado, por exemplo — eles ajustam seus portfólios em resposta a mudanças nos índices, as quais podem afetar retornos.

(...) É difícil categorizar mesmo as empresas mais conhecidas.

A General Motors, a antes poderosa montadora que faz parte da Média Industrial Dow Jones, é considerada uma empresa com ação de médio valor de mercado por alguns árbitros de índices.

AMGM Mirage, a Las Vegas Sands, a Macy’s, a Nordstrom e a Genworth Financial estão entre as empresas consideradas de médio valor de mercado. As ex-gigantes hipotecárias americanas Fannie Mae e Freddie Mac afundaram para a categorias de ações com pequeno valor de mercado.

Enquanto isso, o Hudson City Bancorp, um pouco conhecido banco do Estado de New Jersey que conseguiu evitar produtos arriscados de hipotecas, passou para a categora de grande valor de mercado com valor bursátil de US$ 8,7 bilhões.(...)

Interessante notar que pesquisas passadas em finanças comportamentais já mostraram que a entrada de uma empresa num índice de mercado tende a valorizar a ação acima da media; e que a sua retirada provoca um declínio na cotação. Estas pesquisas foram realizadas em mercados desenvolvidos. No Brasil, orientei uma monografia de graduação que não encontrou nenhuma relação entre as variáveis.

Finanças Comportamentais e crise

Um texto de David Brooks para o NY Times discute a crise atual sob a ótica comportamental. O texto enfatiza que a racionalidade não existiu durante a crise (como prova a reação de Greenspan, que estava chocado com o fato do mercado não ter reagido racionalmente). O texto apoia-se no último livro de Taleb (que estou tentando terminar neste momento), que usa as finanças comportamentais para enfatizar sua teoria dos cisnes negros.

Previsivelmente irracional?

But if we really are “predictably irrational”, why does this behaviour persist? Perhaps evolution is smarter than the authors of these books.

(…) These demonstrations of our supposed irrationality mostly involve artificial situations – the helicopter pilot without a chart, the phrase deliberately framed to mislead – in which sensible, practical rules that we use to get through the complexities of everyday life give misleading answers.
(…) A cheery disposition is often objectively unjustified, but makes life better. If irrationality is predictable, it probably isn’t irrational.

There are sensible reasons for irrational behaviour, Financial Times 27 August 2008, John Kay

Finanças Comportamentais e Macro-Economia

This study investigates whether the adverse effects of investors' behavioral biases extend beyond the domain of financial markets to the broad macro-economy. Our results demonstrate that risk sharing (RS) levels are higher in U.S. states in which investors have higher cognitive abilities and exhibit weaker behavioral biases"

"Because direct measures of cognitive abilities of stock market participants are not available, we use the demographic characteristics of the brokerage investors (e.g., income, education, age, social networks, etc.) to define a cognitive ability or “smartness” proxy for each investor and use these imputed cognitive ability measures to obtain aggregated state-level measures of cognitive abilities."

"The average RS in states with less sophisticated investors (= 0.131) is less than half of the average RS in states with greater investor sophistication (= 0.324). Collectively, our evidence indicates that the aggregate behavioral biases of individual investors infl‡uence the level of risk sharing across the U.S. states."

Korniotis, George M. and Kumar, Alok,Do Behavioral Biases Adversely Affect the Macro-Economy? (August 12, 2008).
Disponível aqui

Talvez seja o primeiro estudo que faz um vínculo entre finanças comportamentais e macro-economia.

Efeito do Custo Perdido

EFEITO DO CUSTO PERDIDO: A INFLUÊNCIA DO CUSTO PERDIDO NA DECISÃO DE INVESTIMENTO
César Augusto Tibúrcio Silva, Francisca Aparecida de Souza, Naiára Tavares Domingos

Resumo

A decisão de continuar ou não um projeto, ou mesmo de iniciar um novo investimento que exige continuamente a alocação de recursos, não deve ser influenciada pelos custos passados, uma vez que estes não sofrerão alterações qualquer que seja a decisão futura. Quando a decisão é afetada por investimentos feitos no passado, manifesta-se o “efeito do custo perdido”. No entanto, de acordo com a Moderna Teoria de Finanças, os custos perdidos são totalmente irrelevantes para decisão de eventos futuros. Este trabalho constitui uma pesquisa empírica, realizada por meio de aplicação, de forma aleatória, de questionários a alunos de graduação de uma universidade. Buscou-se verificar se, realmente, os indivíduos não consideram os custos perdidos na tomada de decisão. Foi utilizado o teste estatístico do qui-quadrado para testar a significância da diferença entre as respostas dos alunos aos diferentes cenários trabalhados, reforçando assim, a idéia de que o efeito do custo perdido na decisão de alocação de recursos independe da evidenciação ou não dos valores investidos. De acordo com a pesquisa e tendo em vista suas limitações, a evidenciação do valor do custo perdido não influencia a decisão dos gestores. O resultado corrobora estudos anteriores nos quais o efeito do custo perdido foi observado.

Lake Wobegon e Recomendação de Ações

O efeito denominado Lake Wobegon (aqui) refere-se a capacidade dos seres humanos em superestimar suas virtudes. Uma das conseqüências aparece no grande número de recomendações de “compra” no mercado acionário. Agora, segundo o blog Financial Rounds (aqui) , a Merrill Lynch está tentando mudar isso, exigindo que os analistas considerem pelo menos 20% das ações como “underperfom” (atualmente são 12%).
Uma outra situação existe em algumas faculdades, onde um grande número de boas notas é distribuído pelos professores. Algumas instituições de ensino estão exigindo uma melhor distribuição das notas.

Finanças Comportamentais: uma visão geral

O campo de finanças comportamentais (também conhecido como Behavioral finance e behavioral economics) nasceu na década de 70 do século passado com o trabalho de Kahneman e Tversky. Antes destes dois autores, diversos pesquisadores já destacavam a importância do aspecto comportamental nas decisões financeiras/econômicas (Smith, Keynes, etc).

Em 2000 Kahneman recebeu o Nobel de Economia (Tversky já tinha falecido).

Existem diversos temas interessantes para estudar na área. Os estudos estão divididos em três grandes grupos:

a) Heurística – As pessoas tomam decisões baseadas em regras informais, que não são obtidas por análise racionais. Um exemplo simples e muito comum diz respeito uma pessoa que leu que a inflação foi de 4% ao ano e não acredita. Ela baseia sua análise nos produtos que subiram de preço, mas deixa de lado os ganhos de produtividade (computador, telefone etc) ou redução de preços de produtos lançados recentemente (TV de Plasma, por exemplo). A inflação é um cálculo muito mais complexo do que alguns poucos exemplos pessoais.

b) Framing – é a maneira como o problema é apresentado influencia a decisão. É muito comum escutar a frase que a “essência é mais importante que a forma” para indicar que os investidores têm sua atenção voltada para os fatos cruciais de uma empresa. Algumas pesquisas mostraram que em diversas situações a “forma” é importante. Uma pesquisa conduzida no final do século passado, durante a “bolha da internet”, mostrou que quando as empresas mudavam seu nome, incorporando algo que lembrava tecnologia (como o termo “com” no nome), aumentava o preço da ação da empresa. A empresa era a mesma, sem nenhuma alteração. Mas a mudança no nome (forma) tinha influencia para os investidores

c) Ineficiências do mercado – o mercado reage muito abaixo ou acima do que deveria. Uma situação já estudada corresponde ao “efeito-manada”. O nome diz muito. Quando um investidor influente resolve sair do mercado, a reação da “manada” induz o mercado a uma queda muito acima do normal.

Existem algumas situações interessantes que já foram comprovadas pelas finanças comportamentais:

=> As pessoas possuem uma grande aversão à perda. Ou seja, as pessoas não gostam de perder e esta aversão às vezes é maior do que o ganho. Um investidor que apostou no mercado acionário. O mercado caiu, mas ele insiste em manter o dinheiro até pelo menos recuperar o que aplicou (nominalmente).

=> Custo perdido. As decisões devem ser tomadas com base no futuro, sendo que aquilo que ficou para trás é um custo perdido (e não deve ser considerado na decisão). Uma pessoa comprou um apartamento e fez uma reforma. Decidindo vender o apartamento, estipula o preço com base no valor de aquisição mais o que foi gasto na reforma. O que foi gasto no passado é considerado “perdido” (ou afundado) e não deve ser considerado na decisão. O que é importante é o valor de mercado.

=> Winner´s Curse (eu gosto de chamar de Vitória de Pirro, rei grego que venceu uma batalha, mas o seu exército foi quase totalmente destruído) – Num leilão, com muitos interessados, o ganhador é um perdedor. É contraditório, mas verdadeiro. Se várias pessoas avaliam um bem leiloado em 100 reais, o ganhador provavelmente fez um lance acima deste valor.

=> Efeito propriedade – as pessoas costumam valorizar muito acima do normal os bens de sua propriedade. Uma experiência famosa deu chocolate e café para um grupo de pessoas de forma aleatória. Sabia-se, de antemão, que metade preferia café e metade chocolate. Depois de distribuído o café e o chocolate, informou-se que poderia trocar o brinde. Poucos fizeram, mostrando um apego ao bem de sua propriedade. Um dono de um carro valoriza seu bem de forma excessiva

=> Apostar em ganhadores – Você leu um anúncio que informa que um fundo de investimento apresentou o melhor rendimento do mercado. Qual a sua decisão: (a) correria para aplicar neste fundo ou (b) aplicaria no fundo que rendeu muito abaixo do mercado? A decisão correta seria a segunda. Pesquisas realizadas mostraram que os fundos perdedores possuem maiores chances de serem vencedores nos próximo período. Existem várias razões para explicar isto: (a) o fundo ganhador conseguiu este feito graças ao acaso; (b) o mercado poderá observar com mais atenção o fundo ganhador e tentar antecipar sua decisão; (c) a atração de novos investidores torna difícil o fundo ganhador ter flexibilidade suficiente para ajustar ao mercado. Ou seja, a bola de cristal não funciona todo dia. Este efeito é conhecido como reversão à média.

Bibliografia sobre o assunto em língua portuguesa:

O livro “Proteja seu dinheiro de você mesmo”, da Editora Futura, de autoria de Belsky e Gilovich tenta aplicar Finanças comportamentais a situações diárias de investimento.

“Investimento sob Medida”, IBEP, é de Achiles Mosca, que escreve alguns artigos sobre o tema.

Ilusão da Medida

Um exemplo interessante sobre a ilusão que uma medida pode provocar nas pessoas foi contada por Justin Wolfers em "Nominal Illusion: A Mistake or a Choice?".

Betsey chega em casa e diz que correu 8 quilômetros. Wolfers, depois de fazer algumas tarefas, disse que iria percorrer cinco milhas. O interessante é que Betsey é norte-americana e está acostumada com milhas, enquanto Wolfers é europeu, familiar a quilômetros. Wolfers perguntou a Bestsey por que mediu sua corrida em quilômetros. A resposta: para parecer que correu mais. Wolfers provavelmente falou em milhas para convencer seu corpo que a corrida não seria muito longa.

Este fenômeno já foi estudado em finanças comportamentais e diz respeito a ilusão provocada por uma medida. As magnitudes parecem diferentes quando usamos unidades diferentes. Uma derivação disto é a ilusão monetária. Se o governo concede um aumento de 3% no salário mínimo, quando a inflação foi de 5%, na realidade não ocorreu nenhum aumento real do salário. Mas se o governo decide cortar 2% do salário mínimo quando a inflação é zero a notícia parece muito pior. Na realidade é praticamente a mesma coisa.

Realizei, juntamente com Ludmila Souza, uma experiência sobre isto. Aqui para ter acesso a esta pesquisa.

Excesso de Confiança

O excesso de confiança é um dos itens mais interessantes das finanças comportamentais. A pesquisa clássica é a pergunta aos motoristas se eles estão acima ou abaixo da média dos outros motoristas quanto a sua habilidade no volante. Um percentual elevado responde que suas habilidades são superiores a da média, o que revela este excesso de confiança.

O excesso de confiança também pode ser conhecido como Lake Wobegon Effect. A seguir um texto sobre este assunto, publicado no Valor Econômico, e enviado por Ricardo Viana (grato):

O excesso de confiança nas decisões de investimento
Aquiles Mosca
Valor Econômico - 25/03/2008

Excesso de confiança diz respeito à sobreestimação das capacidades pessoais. Esse comportamento é sem dúvida aquele que possui maior número de estudos que confirmam sua existência e, para alguns pesquisadores, chega a ser o elemento de maior influência no processo decisório. Ele é observado em indivíduos que imaginam ter capacidade decisória superior à média da população. Diversas categorias profissionais já foram alvo de estudos sobre excesso de confiança e entre as mais afetadas pelo fenômeno estão psicólogos, juristas, empreendedores e profissionais do mercado financeiro.

A mensuração do excesso de confiança é, via de regra, feita por meio de questionários onde os pesquisados devem responder a algumas perguntas de variado grau de complexidade e, em seguida, avaliar a confiança (expressa em porcentagem) na resposta ou conclusão a que chegaram. Verifica-se excesso de confiança quando em uma população a proporção de respostas corretas é significativamente inferior ao grau de confiança médio.

Um dos pontos mais surpreendentes revelados por tais estudos é que o excesso de confiança cresce com o nível de complexidade da decisão que precisa ser tomada ou da pergunta a ser respondida. Estranhamente, quando as perguntas são muito simples, ou seja, questões que a maioria consegue responder sem problemas, o nível de confiança reportado é geralmente baixo. Os meteorologistas aparecem como a única categoria profissional que é capaz de julgar de maneira justa e correta a exatidão de sua capacidade de previsão e o acerto de seus prognósticos.

No mundo dos investimentos, excesso de confiança faz com que aplicadores acreditem compreender o mercado e serem capazes de antecipar flutuações de curto prazo, mesmo em circunstâncias de volatilidade extrema. Shiller (2000) recorre a um levantamento feito por ocasião da quebra da bolsa em 19 de outubro de 1987 para testar a hipótese de que investidores individuais e institucionais sofrem de excesso de confiança. Na semana seguinte à quebra de 1987, a equipe de Shiller enviou a um grupo de 620 investidores profissionais e amadores um questionário semelhante ao descrito acima. Resultado: 30% afirmaram pensar no dia da quebra do mercado saber exatamente em que nível voltariam a investir na bolsa. Entre os que compraram ações no dia da quebra, 48% acreditavam ser capazes de identificar com precisão o ponto mais baixo de preços para retomar suas compras de ações. Em 88% dos casos, a justificativa para tal certeza não se baseava em elementos objetivos, mas em sua "intuição de investidor".

Hilton, Biais, Mazurier e Pouget (2005) criaram um mercado experimental para estudar a influência desses traços de comportamento sobre a performance de carteiras de investimento. O alvo do estudo foram os estudantes da London Business School e da Universidade de Toulouse. Esse mercado era composto de uma única ação e os investidores precisavam avaliar se no período seguinte o dividendo a ser pago seria de 50 euros, 240 euros ou 490 euros e negociar a ação com base em suas expectativas.

Divididos em dois grupos, os estudantes recebiam uma única informação dizendo qual dos três dividendos não seria pago. Por exemplo, se o real valor do dividendo a ser pago era de 490 euros, a informação recebida por um dos grupos era de que o dividendo não seria de 50 euros. O outro grupo receberia a informação de que o dividendo não seria de 240 euros. Em seguida, abria-se mercado para negociarem a ação em nove pregões sucessivos. A cada negócio fechado, precisavam julgar se haviam feito um bom negócio e o nível de confiança que tinham no resultado obtido. Conclusão: 90% dos investidores acreditava no momento da negociação ter feito o melhor negócio possível, ao passo que os resultados efetivos revelaram que só 36% tiveram uma performance tão positiva, ou seja, houve um excesso de confiança generalizado.

Além disso, o estudo mostrou que, quanto mais um indivíduo sofre de excesso de confiança, pior é a performance de sua carteira quando comparada a outros investidores que possuem um nível de confiança menor e mais em linha com a realidade. No exercício, ao passo que o lucro médio por investidor foi zero (como em qualquer mercado a soma de lucros e perdas é sempre zero), os 25% de participantes melhor "calibrados" quanto à exatidão de confiança tiveram lucro de 131,40 euros. Já os 25% com excesso de confiança tiveram prejuízo de 147,70 euros.

Dentre os malefícios associados à tendência comportamental, temos que o investidor é levado a não utilizar toda informação disponível, confiar na intuição e crenças pessoais. Adicionalmente, o excesso de confiança leva-o a subestimar os riscos associados às modalidades de investimento, à superestimar o potencial de alta e o preço de aquisição, prejudicando a diversificação eficiente da carteira de investimentos.

Dessa forma, na hora de decidir onde e, mais importante, com quem investir, o aplicador deve também avaliar esse aspecto bastante intangível, mas relevante para o processo decisório e, conseqüentemente, para a performance da carteira. Desconfie de analistas e gestores repletos de certezas. A evidência empírica mostra que segui-los cegamente ou deixar-se levar pelo excesso de confiança resulta, apesar da grande sensação de confiança que é gerada no momento da decisão de investimentos, em perdas e arrependimento.

Insistência irracional

A insistência irracional pode ser traduzida como insistir no erro. Representa um dos mais sérios problemas de uma administração e pode significar prejuízos enormes. Existem muitos exemplos reais que mostram situações de insistência irracional. Na gestão financeira, a insistência irracional manifesta-se em especial no desenvolvimento de projetos que não tem futuro.
A notícia a seguir é um contra exemplo da insistência irracional. Diz respeito a decisão da Toshiba em não continuar com a luta pelo novo padrão de vídeo. Conforme já foi noticiado, o padrão Blu-Ray venceu o padrão desenvolvido pela Toshiba (HD-DVD). O normal seria a empresa insistir em manter o padrão, mesmo que isto represente prejuízos e perda de recursos financeiros. Não foi o que fez a Toshiba. Surpreendendo o mercado, a empresa reconheceu de forma ágil que perdeu a batalha do padrão.

Depois da derrota na guerra dos formatos, para onde vai a Toshiba?
March 3, 2008 4:33 a.m.

Por Yukari Iwatani Kane
The Wall Street Journal, de Tóquio

Em fevereiro, depois de uma longa batalha de vida ou morte com o formato Blu-ray para definir o padrão de aparelhos de DVD de alta definição, o diretor-presidente da Toshiba Corp., Atsutoshi Nishida, abandonou seu formato HD DVD. A decisão surpreendeu analistas. As empresas japonesas tendem a buscar soluções menos radicais, numa tentativa de preservar o orgulho corporativo, e a expectativa era de que a Toshiba iria eliminar o formato aos poucos e sem alarde.

A derrota é um golpe para a Toshiba, um vasto conglomerado de eletrônicos que faz semicondutores, eletrodomésticos e reatores nucleares. A companhia via o HD DVD como uma maneira de aumentar sua presença em eletrônicos de consumo, área na qual não é muito grande.

Nishida, que estudou filosofia política alemã e entrou para a Toshiba por uma afiliada no Irã, é um tipo de administrador diferente para a gigante de tecnologia, que sempre escolheu engenheiros. Ele falou com o Wall Street Journal em seu gabinete sobre como tomou a decisão, seu estilo de gestão e como a Toshiba pretende continuar atuando em eletrônicos de consumo. Abaixo, alguns trechos:

WSJ: Quando o sr. começou a pensar em sair do negócio de HD DVD?

Nishida: Quando a Warner (o estúdio Warner Bros., da Time Warner Inc.) anunciou seu apoio para o Blu-ray em 4 de janeiro. Levamos um tempinho para chegar à decisão final, assim pudemos dar às pessoas a chance de expressar suas opiniões e pudemos considerar todas as implicações e conseqüências de sair, como de que maneira isso afetaria os consumidores e a empresa.

WSJ: A maioria dos observadores da indústria esperava que a guerra dos formatos fosse durar mais. Por que o sr. decidiu abandoná-la tão rapidamente?

Nishida: Não acho que tínhamos nenhuma chance depois que a Warner nos abandonou, porque isso significava que o HD DVD teria só 20% ou 30% da oferta de títulos (em DVD de última geração). No mundo dos negócios, é preciso calcular riscos. Mas também é importante mudar de marcha logo se você acha que sua decisão foi errada. Estávamos fazendo isso para vencer, e se não fosse para vencer, então tínhamos de sair, especialmente porque os consumidores já estavam querendo um padrão único.

WSJ: A derrota na guerra de formatos não é um golpe para a estratégia de crescimento da Toshiba?

Nishida: Essa era só uma das avenidas de crescimento. Uma entre 45 unidades estratégicas de negócios que temos. Isso só quer dizer que agora temos 44.

WSJ: Vocês anunciaram a construção de duas novas fábricas de semicondutores quando anunciaram a decisão de sair do HD DVD. Vão se concentrar mais em chips no lugar do HD DVD?

Nishida: Não, o momento do anúncio foi mais uma coincidência. Os planos para as fábricas já estavam em andamento e eu já havia dito publicamente que iria anunciar algo no fim de fevereiro ou março. Quando a Warner tomou sua decisão inesperada e mudou a situação para os negócios de HD DVD, passou a fazer sentido para nós fazer tudo junto em vez de ter duas reuniões separadas do conselho.

WSJ: Vocês vão sair do negócio de eletrônicos de consumo agora que perderam a guerra dos formatos?

Nishida: Não, vamos continuar a vender aparelhos de DVD comuns e ainda temos TVs e microcomputadores.

WSJ: Ter só DVDs comuns não é uma desvantagem?

Nishida: O que as pessoas não percebem é que os estúdios de Hollywood não vão lançar títulos só em Blu-ray, mas também para DVDs comuns, e o número de aparelhos da atual geração por aí é muito maior. Se você assiste a DVDs comuns em nossos aparelhos, as imagens são de alta qualidade porque (nossos aparelhos) têm um uma função de "conversão para melhor". E vamos melhorar isso ainda mais, de modo que os consumidores não conseguirão notar a diferença em relação a imagens de alta definição. E, ainda, os aparelhos seriam bem mais baratos que os de Blu-ray. Os toca-DVDs de próxima geração estão numa posição bem mais fraca do que quando os aparelhos de DVD comum foram lançados.

WSJ: Como fazer a divisão de eletrônicos de consumo crescer agora?

Nishida: Sem um toca-DVD de próxima geração, os computadores se tornam uma parte ainda mais importante de nossa estratégia. Não podíamos conectar computadores e televisões antigamente, mas agora há uma tecnologia que nos permite isso. Hoje é um fio, mas vai acabar virando sem fio. Isso significa que você pode usar o seu computador para tocar o DVD e assistir na tela grande de sua televisão, e nem precisa de um aparelho específico para DVD. O disco rígido dos computadores também tem muita capacidade, então dá para armazenar vídeos e filmes nele e usar como se fosse o toca-DVD.

WSJ: A Toshiba vai tentar controlar a sala de estar através do computador?

Nishida: Antes havia um debate sobre se a sala de estar seria dominada por televisores ou computadores. Está claro que as televisões dominam, mas os computadores agora podem se conectar a elas.

WSJ: Vocês vão participar do mercado de download de vídeos?

Nishida: É o que esperamos. Temos desenvolvido tecnologias nessa área, mas agora que não temos o HD DVD, quero pôr ainda mis energia aí.

WSJ: Sua abordagem pragmática de administração não é comum no Japão. Como o sr. a faz funcionar neste país?

Nishida: Eu não opero só com a lógica. Sou prático, mas também tenho entusiasmo, o que é o meu lado não-prático. Se você tem isso junto com força de vontade para atingir suas metas, então pode superar qualquer adversidade. Por exemplo, usei lógica para tomar a decisão racional de sair do HD DVD, mas meu entusiasmo faz com que eu siga adiante.

WSJ: Um fracasso o torna mais avesso a riscos?

Nishida: Se você não corre riscos, não progride. As situações mudam constantemente, então se você não pode mudar com elas, não há futuro.

WSJ: A Toshiba consideraria uma grande aquisição, como a da empresa de energia nuclear Westighouse Electric Co. por US$ 5,4 bilhões dois anos atrás?

Nishida: Dependeria da situação. Se fizer sentido e acharmos que podemos recuperar nosso investimento dentro de um certo período de tempo, então talvez sim.

Parcialidade do juiz e Irracionalidade do goleiro

Analisando a neutralidade dos árbitros durante 12 temporadas do campeonato de futebol alemão (Bundesliga), o presente documento identificou indícios de forças sociais influência as decisões dos agentes. Árbitros, que são nomeados para serem imparciais, tendem a favorecer a equipe da casa sistematicamente dando mais tempo adicional naqueles jogos em que a equipe da casa está atrás. Eles também favorecem o equipe da casa nas decisões de atribuição faltas e pênaltis.

Óbvio, não?

Fonte: Aqui

Outro estudo verificou a posição do goleiro diante do penalti. Acadêmicos de Israel estudaram uma amostra de penaltis ao redor do mundo e encontraram que os goleiros tem mais chances de salvar o chute caso fiquem parados, em lugar de pular. Entretanto, em 93,7% dos casos (311) o goleiro não escolhe esta opção. Qual a razão disto? As possibilidades são várias (aqui): colocar pressão no batedor; ou uma norma social (caso ele pule e não consiga segurar o penalti, tudo bem; ficando parado estaria "dizendo" que não fez nada). Esta não é uma situação restrita ao futebol.

Um artigo interessante sobre finanças comportamentais foi publicado na revista New Yorker . O que a princípio seria um comentário sobre o livro de Dan Ariely, Predictably Irrational: The Hidden Forces That Shape Our Decisions, torna-se um painel muito interessante da área de finanças comportamentais. Aqui, o endereço de Ariely. Aqui o link para o texto.

Links em Finanças Comportamentais

1. A Perda da GM e a aversão à perda

2. Valor de um médico e a questão da satisfação do trabalho

3. Adaptação

4. Efeito placebo, Artur Anderson, auditoria e Enron

Efeito manada

Em momentos de crise, a questão da racionalidade (e o contraponto das finanças comportamentais) são utéis para entender o que aconteceu. Estudar efeito manada e como os indivíduos são levados para uma situação de excesso de otimismo é importante e ajuda a entender o que ocorreu. O artigo a seguir mostra um pouco desta visão:

O contágio do passado na decisão de aplicação
Aquiles Mosca
Valor Econômico - 13/02/2008

"Rentabilidade passada não é garantia de rentabilidade futura". Apesar de simples, a frase de alerta que acompanha os prospectos dos investimentos parece lutar em vão contra ao menos três tendências comportamentais. Para a maioria dos investidores, uma aplicação, independentemente de seu risco, parece mais atraente quanto maior o retorno apresentado no passado recente, a despeito de qualquer aviso que o regulador determine obrigatoriamente.

Estudos indicam que as expectativas que formamos em qualquer situação que exija avaliação em condição de incerteza são, em grande parte, uma extrapolação do que foi observado no passado recente. Isso vale para circunstâncias que envolvam um futuro incerto, como previsão do tempo ou a performance de aplicações.

Bange (2000) demonstra em um estudo para a Associação Americana de Investidores Individuais que não apenas o aplicador extrapola para o futuro a performance passada, mas também há a tendência de aumentar a parcela de sua carteira em ativos que tiveram retornos atraentes no passado. Assim, quanto mais o mercado sobe (como visto no Brasil entre 2003 e 2007), mais os investidores ficam otimistas com a performance esperada das aplicações de risco, aumentando ao mesmo tempo sua exposição em tais mercados. Em um cenário de baixa (como o atual), observamos o efeito inverso. Ao portar-se de tal forma, o aplicador acaba executando para a carteira o inverso do que é recomendado, isto é, compra ativos que estão em alta (compra caro) e vende os que estão em queda (vende barato).

O investidor que se comporta dessa maneira é denominado "momentum investor", ou aquele que crê, conscientemente ou não, na continuidade dos movimentos do mercado. Há também os chamados "contrarian investors", que crêem na reversão das tendências.

Estudo da Universidade de Yale (Dhar e Kumar 2001) buscou identificar qual grupo é predominante, usando uma amostra de 41 mil investidores do mercado de ações americano. Fica claro no estudo que a performance observada entre uma semana e três meses é o principal fator que atua na tomada de decisão. O número de investidores que age no sentido oposto à tendência corrente é 25% inferior ao dos que se deixam levar pela tendência observada. O estudo foi repetido em mercados emergentes e revelou a mesma conclusão, mostrando que o efeito "momentum" é mais significativo em ativos com performance extrema, como no mercado acionário.

Observando os dados relativos a investimentos de pessoas físicas no mercado de fundos de ações no Brasil em 2007, temos forte evidência do fator "momentum" nas decisões dos investidores. Por exemplo, as aplicações em fundos Vale, que em média renderam 84% em 2007, ante 44% do Ibovespa, lideraram o fluxo de investimentos em fundos de renda variável no ano passado, totalizando 50% do total investido em fundos de ações nesse ano. Em contrapartida, a média dos fundos de ações após três meses de performance negativa, entre novembro e janeiro, passou a sofrer saques líquidos. Não por coincidência, no mesmo período os fundos DI, seguros e em terreno positivo, voltaram pela primeira vez em 12 meses a receber ingressos líquidos.

Observamos em momentos como o atual uma tendência dos agentes de inferir que a realização observada ontem tende a continuar. Basta ler nos jornais a avaliação de analistas para confirmar esse fenômeno. Isso equivale a prever o futuro com base no passado, a chamada "representatividade" na teoria financeira comportamental. Esse fator é acentuado pela ampla divulgação na mídia dos estragos sofridos pelo mercado. Tal disseminação recebe o nome de "saliência" na teoria comportamental e refere-se à grande disponibilidade de informação relativa a um fato e ao peso que essas informações, salientes para o investidor, têm na formação de expectativas e na tomada de decisão, sendo o principal combustível do efeito contágio.

O componente final que define o comportamento do investidor refere-se à necessidade que os agentes têm de agir em conformidade com o grupo. Se todos estão vendendo, também tendemos a vender e vice-versa. Afinal, errar em companhia da maioria é menos desgastante. Esse é o principal combustível do efeito manada, que tende a acentuar o efeito contágio e a magnificar a amplitude de variação dos preços, realimentando o processo e definindo a direção do fluxo de recursos para os ativos.

Ante essas tendências, alertar o investidor que "rentabilidade passada não garante rentabilidade futura" é tão útil quanto dizer a uma criança com um chocolate que comer doce antes da refeição estraga o apetite. O pai cumpre com seu dever de zelar pela nutrição, a criança come o doce de qualquer jeito e, se der dor de barriga, o pai pode dizer com toda autoridade: "Eu bem que avisei!"

Enviado por Ricardo Viana

O emocional no investimento

O círculo de competência e a tranqüilidade do aplicador
Rui Tabakov Rebouças - 07/02/2008

Um princípio extremamente importante para o investidor em ações é o de operar dentro do seu círculo de competência. "Apostadores profissionais não disputam vários jogos - eles não passeiam pelo cassino e jogam um pouco de vinte e um, um pouco de dados e passam um tempo no caça-níqueis", observa Michael Mauboussin, professor da Columbia University e estrategista-chefe da Legg Mason Capital Management. "Eles se concentram em um determinado jogo e aprendem os detalhes. De forma semelhante, a maioria dos investidores deve definir um círculo de competência - áreas de conhecimento específico."

As duas principais vantagens para o investidor que forma sua carteira com empresas cujas atividades lhe sejam intimamente conhecidas são a possibilidade de lucrar mais com a volatilidade inerente ao mercado e a tranqüilidade para atravessar períodos em que suas teses de investimento não vingam. O investidor que conhece bem cada uma das empresas que escolhe, seus respectivos mercados, as peculiaridades de seus modelos de negócio (quando comparados aos das concorrentes), seus produtos e seus consumidores, consegue dormir sem preocupações.

Lembremos: na maior parte do tempo, o mercado é eficiente e dá preço às empresas numa faixa de valores intrínsecos estimados (do mais conservador ao mais otimista), todos plausíveis na realidade momentânea. Podemos chamar essa faixa de valores de "percepção de consenso". Para consistentemente ganhar dinheiro no mercado, o investidor precisa daquilo que Michael Steinhardt, em sua autobiografia "No Bull", chamou de "percepção variante", definida como "uma opinião bem fundamentada que seja significativamente diferente do consenso do mercado". Assim, investimento requer certo nível de atrevimento. Mas, também requer um alto nível de cuidado, pois o investidor, a menos que seja inexperiente, sabe que é difícil formar a percepção variante. Afinal, o mercado é composto de profissionais inteligentes, bem preparados e bem munidos de recursos.

Como muitos em Wall Street têm reaprendido, cedo ou tarde, todo investidor tem aplicações perdendo parte significativa da quantia original. Contudo, se a tese de investimento foi e continua correta, o aumento da posição é ainda mais acertado - quanto mais o preço move no sentido adverso, maior o lucro quando a tese funcionar. Só que aumentar a posição fica emocionalmente cada vez mais difícil, pois o investidor precisa sustentar sua opinião variante enquanto o mercado estampa o consenso. Apenas os que operam dentro do seu círculo de competência têm a autoconfiança necessária para tomar a decisão correta. Como disse o ex-gestor Peter Lynch: "Quando a ação cai, se você não compreende o que a empresa faz, não sabe se deve aumentar sua posição, tirar um cara ou coroa ou dar uma volta no quarteirão".

O investidor que não se certifica, antecipadamente, de que suas aplicações estão dentro do seu círculo de competência, tende a entrar em pânico e vender o bom investimento na pior hora, a de baixa, quando deveria estar comprando mais. Vende porque não sabe direito o que tem e quanto vale. Não sabe onde é o fundo do poço e não tem a tranqüilidade emocional necessária para suportar o mau desempenho. Falta-lhe conhecimento suficiente para ter a coragem de discordar do mercado.

Outra utilidade de se ter um círculo de competência bem definido é o tempo que o investidor economiza para se concentrar nas idéias que têm maior possibilidade de bons retornos, justamente por estarem em seu círculo. O trabalho de análise pode facilmente tornar-se esmagador: são centenas (ou milhares) de oportunidades de investimento e cada uma pode consumir dias (ou meses) de pesquisas. Eliminar rapidamente as alternativas que, nas horas críticas, mais demandam (e menos oferecem, pela falta de convicção) é muito eficiente.

Warren Buffett soluciona esse problema da seguinte forma: sempre que ele se depara com qualquer idéia fora do seu círculo, arquiva-a em uma pilha intitulada "muito difícil". Ele admite que nem considera grande parte das alternativas, da mesma forma que um mestre de xadrez elimina 99% das possibilidades sem mesmo pensar sobre elas.

Claro, como ninguém nasce sabendo, o investidor forma seu círculo de competência durante sua vida. Assim, ele pode (e deve) aumentá-lo, por meio de estudo prévio, de experiências com posições pequenas, da introspecção, da exploração de seus pontos fortes e da conscientização sobre suas fraquezas. Pessoas diferentes compreendem diferentes atividades.

Rui Tabakov Rebouças é sócio da Tabakov Capital LLC, gestora de recursos financeiros em Nova York
Valor Econômico - Enviado por Ricardo Viana