Crescimento sustentável

O índice de crescimento sustentável determina a taxa de crescimento máxima de vendas que uma empresa pode ter sem comprometer sua estrutura financeira. O cálculo é bastante simples: a variação do patrimônio líquido sobre o patrimônio líquido inicial. Assim, se o patrimônio líquido de uma empresa cresceu num determinado período em 10%, esta deveria ser a taxa de crescimento da receita da empresa. Um crescimento acima de 10% pode comprometer, no longo prazo, a estrutura de financiamento da empresa.

Assim, o índice de crescimento sustentável deve ser visto em conjunto com o crescimento da receita da empresa. Se quisermos uma análise mais sofisticada é possível usar a expressão que multiplica a margem líquida pela retenção do lucro, o giro do ativo e a alavancagem financeira. Robert Higgins, em Analysis for Financial Management, dedica uma grande atenção para este índice. Já fizemos uma postagem sobre este índice http://www.contabilidade-financeira.com/2012/04/crescimento-sustentavel.html, indicando as suas principais características.

Veja o exemplo de uma empresa real, mostrado na figura abaixo. Na linha vermelha, o crescimento da receita, entre junho de 2012 a março de 2017. Neste período, a receita chegou a multiplicar por 2,5, no final de 2015. Um crescimento impressionante de quase 7% no trimestre. Mesmo com a redução no volume de receitas nos últimos trimestres, a empresa multiplicou por dois sua receita em cinco anos.

Na linha azul o índice de crescimento sustentável. Para acompanhar o crescimento da receita e manter a estrutura de financiamento, a empresa também deveria ter uma taxa de crescimento sustentável elevada. Entretanto, enquanto a receita dobrava de tamanho, o crescimento sustentável aumentou 20% no período, embora no final do terceiro trimestre de 2015 o crescimento sustentável acumulado chegou a 55%, para reduzir nos períodos seguintes.

Se o patrimônio líquido cresceu menos que a receita, a empresa deve ter lançado mão de financiamento de terceiros. No caso desta empresa, a dívida bruta pelo ativo saiu de 42% no final de junho de 2012 para 57% em março de 2016, reduzindo para 56,2% em março de 2017. A correlação entre este índice de endividamento e a relação entre o crescimento da receita e o crescimento sustentável é de 0,94 no período. A figura a seguir faz esta comparação em termos visuais.

Isto mostra que um elevado crescimento nas vendas de uma empresa deve ter, em contrapartida, um maior volume de recursos próprios, caso contrário a empresa torna-se mais endividada.

A próxima figura é de outra empresa, onde a taxa de crescimento da receita chegou a 30% no final do terceiro trimestre de 2013, enquanto o crescimento sustentável era de 1%. Desde então, o crescimento sustentável acumulado ficou negativo, mas a diferença com o crescimento da receita, que chegou a 65% no final de dezembro de 2015, persistiu na casa dos 30%. (Isto corresponde a diferença entre as duas linhas da figura abaixo)

No caso da segunda empresa, o efeito no endividamento foi ainda maior. No início do período analisado a dívida bruta pelo ativo era de 28,5%. O ponto máximo do endividamento ocorreu justamente no final de 2015, quando a diferença entre o crescimento sustentável e o crescimento da receita foi o máximo: 55%. Desde então, o endividamento diminuiu para 46%. A correlação entre o índice de endividamento e a relação entre crescimento da receita e crescimento sustentável é de 0,89 para esta empresa. Por sinal, a questão do endividamento tem sido apontada como o principal problema desta empresa.

Parece que o crescimento sustentável pode ser uma informação relevante no longo prazo para o analista de uma empresa.

Uma nota final: a primeira empresa é a JBS, que teve um crescimento substancial nos últimos vinte anos. A segunda empresa é a Petrobras, que foi incentivada pelo governo, na gestão Gabrielli, a fazer amplos investimentos. Em ambos os casos, o crescimento parece que não foi sustentável.

Fato da Semana: Multa da JBS de 10 bilhões

Fato: Multa da JBS de 10 bilhões

Data: 31 de maio

Contextualização - As negociações entre a JBS e a PGR começaram em fevereiro. As negociações começaram com uma proposta de 1,4 bilhão da JBS e 11,2 bilhões. No dia 22 de maio a PGR propôs 11 bilhões. Com a troca dos negociadores, a JBS finalmente concordou com 10,3 bilhões em 25 anos, a ser arcado pela holding, o protegeria os minoritários da empresa. O pagamento assegura o encerramento das investigações contra o grupo nas operações Greenfield, Sepsis, Cui Bono, Bullish e Carne Fraca. Do dinheiro, oito bilhões serão destinados entre Funcef (25%), Petros (25%), BNDES (25%), União (12,5%), FGTS (6,25%) e Caixa Econômica Federal (6,25%). O restante serão para projetos sociais.

Relevância - Trata-se do maior valor a ser pago por uma empresa num acordo de leniência no mundo. Ao concordar com o pagamento, a empresa concorda em colaborar com as investigações e em troca reduz as punições. O valor corresponde a quase 6% das receitas líquidas.

Notícia boa para contabilidade? Sim. A criação de mecanismos de punição de empresas que atuam contra as regras de mercado é um avanço para nosso capitalismo. Saber que as instituições estão funcionando também é positivo.

Desdobramentos - As punições não encerram aqui. Novos problemas poderão surgir nos processos dos minoritários, contra os auditores etc.

Mas a semana só teve isto? A semana foi muito movimentada: os problemas ambientais da Exxon, o novo parecer de auditoria nos EUA e a relação entre o Goldman e a Venezuela foram fatos alternativos da semana.

Os auditores da JBS

A Comissão de Valores Mobiliários (CVM), órgão regulador do mercado de capitais, instaurou dois processos administrativos para fiscalizar os auditores indepententes que assinaram os balanços do frigorífico JBS entre 2009 e 2016, de acordo com comunicado enviado nesta quinta-feira (1).
Os dois processos administrativos foram instaurados no dia 23 de maio e foram solicitados pela Superintendência de Normas Contábeis e de Auditoria.
Uma das empresas investigadas é a BDO RCS Auditores Independentes, que assinou os demonstrativos financeiros da companhia entre 2013 e 2016. A outra é a KPMG Auditores Independentes, responsável pelo balanço de 2009 e 2012.

Fonte: Aqui

Estimativa da multa da JBS: 31 bilhões

A conta leva em consideração os R$ 11 bilhões requeridos pelo Ministério Público Federal (MPF) como acordo de leniência da empresa, pelo crimes confessados pelos sócios controladores, R$ 15 bilhões por suposto ágil [sic] artificial gerado na fusão da empresa com o Grupo Bertin, até R$ 510 milhões que podem ser aplicadas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) se comprovado que a empresa fez uso de informação privilegiada para comprar dólar antes da divulgação da delação da JBS, o que causou uma esticada na cotação do dólar.

Fonte: aqui. Será que não haverá multa em outros países? Tenho dúvidas, em razão das operações internacionais da empresa e eventuais prejuízos provocados.

O Futuro da JBS

O jornal Estado de S Paulo traz hoje uma reportagem sobre o futuro de curto prazo da JBS (JBS corre contra o tempo para quitar R$18 bi em dívidas). O texto informa que a empresa possui dívidas de curto prazo, que vencem em 2017, de R$18 bilhões, conforme o próprio título do texto.

Para resolver este problema, a empresa tem como estratégia:

a) postegar o pagamento de fornecedores - como uma empresa dominante na cadeia produtiva, a JBS pode impor o pagamento a prazo na compra de bois. Isto já foi feito, mas nada impede da empresa aumentar este prazo. Se existirem outros compradores concorrentes, esta estratégia pode afastar os fornecedores e prejudicar no médio e longo prazo a cadeia produtiva da empresa. Além disto, este alívio é passageiro, já que a economia obtida ocorre uma vez somente.

b) redução da empresa - Isto pode ser feito de duas formas:

b.1) vendendo empresas do grupo - sendo um grupo diversificado, a JBS pode começar a vender algumas empresas que podem atrair investidores, como a Alpargatas, a Eldorado (celulose) ou a Vigor. A questão é encontrar compradores que se disponham a pagar um preço razoável pelas empresas e, de preferência, em dinheiro. Mas nada impede um acordo de troca de ativos por dívidas, por exemplo. A Alpargatas foi comprada no passado com juros de banco oficial e a Eldorado é uma empresa que teria uma valor mais adequado se a venda fosse postergada. De qualquer forma, a venda de empresa pode gerar um resultado negativo no balanço consolidado, conforme forem as negociações.

b.2) redução do tamanho da empresa de proteína - isto significa reduzir receita e porte da empresa. Aqui é necessário estar atento ao impacto dos custos fixos no resultado, mas se a decisão for por vender unidades isoladas, este problema talvez não seja expressivo. A redução do tamanho também pode ajudar na redução das necessidades de caixa.

O jornal alerta para o caráter especulativo das ações nos dias atuais e que a possibilidade de reapresentação das demonstrações contábeis pode afetar ainda mais o futuro da empresa.

Um aspecto não comentado pelo texto é a possibilidade de existência de cláusulas de proteção existentes nos empréstimos de longo prazo (covenants). Isto agravaria ainda mais a situação da empresa, conforme exposto no texto.

Ademais, ainda estamos no início do processo de “punição” pelas diabruras cometidas no passado. Outras multas e acertos precisam ser feitos, incluindo com autoridades de outros países. Assim esperamos. (Foto: aqui) (P.S. A dívida da Eldorado de curto prazo é de R$2,3 bilhões)

Quem? Meirelles

Sobre o Henrique Meireles, potencial candidato numa eleição indireta, reproduzo abaixo uma lembrança oportuna do meu eterno mestre, prof. Carlos Alberto Torres, do seu blog Decisões Interativas:


Sobre Henrique Meireles, não custa lembrar que ele hoje é o poderoso ministro da fazenda e da economia do governo Temer; também foi o poderoso presidente do Banco Central durante os dois governos Lula; em março de 2012 assumiu a poderosa presidência da JF Participações.

http://exame.abril.com.br/revista-exame/o-preco-de-henrique-meirelles/amp/;
http://www.revistaforum.com.br/2016/07/01/henrique-meirelles-era-o-todo-poderoso-da-jf-no-periodo-investigado-pela-pf/;
http://agenciabrasil.ebc.com.br/amphtml/politica/noticia/2016-07/meirelles-descarta-ligacao-com-empresas-do-grupo-jbs-friboi;
http://amp.valor.com.br/empresas/2554002/henrique-meirelles-assume-cargo-no-grupo-jf;
http://m.economia.estadao.com.br/noticias/geral,henrique-meirelles-assume-conselho-da-holding-do-jbs-imp-,844104.amp;
https://pt.m.wikipedia.org/wiki/J%26F_Investimentos.

Fico por aqui. Certamente, o buraco é mais embaixo. Meireles, certamente, também, nada sabia sobre as propinas pagas e sobre os empréstimos de pai-para-filho do BNDES às empresas, etc..

Razões para a queda do preço da JBS

As ações da JBS sofreram uma grande queda no mercado acionário na segunda-feira. Por um lado, esta queda é estranha, já que o escândalo político originário da gravação de uma conversa entre seu controlador e o presidente da república era de conhecimento de todos já na quarta-feira da semana passada. Além disto, revelou-se um acordo entre a PGR e o empresário Joasley Batista, bastante favorável a este. E os protestos contra o atual governo não tiveram grande participação popular.

Mas existem algumas possíveis explicações para a redução do valor de mercado para empresa.

Rebaixamento da nota de crédito - a empresa de classificação de risco Moody´s rebaixou a nota da empresa, de Ba2 para Ba3. Geralmente as empresas de ratings são lentas em alterar as notas de uma empresa ou país. A rapidez da ação da Moody´s não altera em nada a vida atual da empresa JBS. Mas poderá ter um efeito futuro ruim, já que aumenta o custo do crédito da empresa. Com a impossibilidade de ter acesso ao fácil dinheiro público de outras épocas, a empresa irá necessitar de recursos, seja para rolar a dívida atual, seja para pagar os processos judiciais que acontecerão no futuro próximo.

Credibilidade - Na medida que fomos conhecendo as teias de operações que eram praxe desta empresa, reduziu-se a sua credibilidade. Os astros globais contratados para passar uma imagem positiva da empresa já anunciaram que estão abandonando os contratos. Ninguém quer ter seu nome associada a uma empresa que comprou políticos para se aproveitar do dinheiro público. Será que o varejo irá continuar negociando a carne Friboi? Certamente isto irá afetar as vendas da empresa. É difícil estimar o valor, mas perder vendas é muito ruim.

Multa - Num primeiro momento, parecia que o acordo foi muito vantajoso para os controladores. Uma multa reduzida e a possibilidade de viver livres, sem qualquer impedimento, nos Estados Unidos. Mas a revelação que o acordo com o Ministério Público não ficou acertado, e que o valor exigido pelo lado da acusação era de R$11 bilhões, deve ter espantado o investidor. A possibilidade de venda de ativos esbarra na falta de potenciais comprados. Além disto, há uma desconfiança de que parte do dinheiro sujo foi usado para comprar empresas no exterior. As entidades reguladoras destes países irão aceitar a possibilidade de ter um grande empregador cujo dinheiro tem sua origem na corrupção de autoridades. A CVM divulgou na sexta-feira de noite que existem cinco processos contra a empresa, que inclui o uso de informação privilegiada. Isto deve complicar a vida da empresa nos próximos meses.

Efeito Manada - outra possível explicação para a perda de 16 bilhões de reais de valor de mercado nos últimos meses por parte da JBS é o efeito manada. Este valor corresponde a uma redução no preço da ação de mais de 31% somente na segunda-feira. Este efeito psicológico é resultado de ordens seguidas de venda - no caso da JBS - em razão da ordem dada por um primeiro investidor. Poucos acreditaram que a empresa, e seus controladores, irão sair desta sem um grande perda: ou a venda de várias unidades em diferentes países, ou o atraso no projeto de oferta de ações nos Estados Unidos ou possíveis danos pelo escândalo. Qualquer que tenha sido o gatilho para o início do efeito manada, o certo é que a redução do preço da ação da empresa foi um dos maiores do mercado brasileiro desde a crise de 2008.

Incerteza - A empresa tinha divulgado recente as demonstrações contábeis do primeiro trimestre. É possível acreditar naqueles números? Mesmo que seja próximos do que ocorreu, como assinou o auditor, serve de base para os próximos meses? Responderia não para as duas perguntas. Os números perderam credibilidade em razão das revelação, para alguns, da forma como a JBS fazia negócios. Se eles compravam deputados com notas frias, será que a contabilidade também não está contaminada com este esquema. A segunda questão diz respeito ao que irá ocorrer com a empresa nos próximos meses. Como comentamos no item da credibilidade, alguns brasileiros podem ter boa memória e no momento de escolher o produto que comprar num supermercado não irão ser induzidos pelo Tony Ramos ou Ana Maria Braga.

Fato da Semana: JBS

Fato: JBS

Data: 17 de maio

Contextualização
O acordo de delação por parte dos controladores da JBS produziu graves denúncias para o atual presidente e os dois ex-presidentes. A JBS era sempre vista com desconfiança pela forma como cresceu: rápido demais, com dinheiro público ou de entidades vinculadas ao governo (fundos de pensão, inclusive). Durante anos existiram comentários sobre a existência de um sócio oculto na empresa para explicar o fácil acesso da empresa ao nosso dinheiro.

A denúncia afetou a bolsa, o risco brasil, o câmbio e terá efeitos sobre a empresa JBS e outras empresas vinculadas. Mas também mostrou que os controladores da empresa se aproveitam de todas brechas para obterem lucro: a denúncia de que compraram dólar e venderam ações da empresa antes do vazamento mostra com quem as entidades de controle estão lidando.

Relevância
A delação do controlador da JBS esclarece muitas coisas que ocorreram no Brasil nos últimos anos, incluindo a expansão rápida da sua empresa.

Em termos atuais, poderá atrasar diversas reformas, colocar em risco o atual governo, levar a falência a JBS (ou provocar sua internacionalização), mudar a estrutura de poder, agilizar/atrasar as investigações em curso, entre outras coisas.

Para o futuro de longo prazo, poderá ser uma oportunidade para o país rever a forma de capitalismo que queremos.

Notícia boa para contabilidade?
Na semana este blog fez uma análise das demonstrações contábeis da empresa, que foram auditadas e aprovadas em diversas instâncias. Além disto, a empresa está classificada no Novo Mercado

A delação não esclarece todas as dúvidas. Mas os dados contábeis eram claros em mostrar o crescimento exagerado da empresa e sua estrutura de capital, dependente do dinheiro público.

Desdobramentos
A CVM irá mover processo por insider trading; será difícil o atual presidente terminar seu mandato; as reformas irão atrasar mais ainda; mas não haverá investigação dos auditores responsáveis pela JBS.

Mas a semana só teve isto?
A questão do desemprego do setor seria a notícia alternativa da semana.

House of Cards 2

Todos nós estamos acompanhando as notícias recentes sobre a delação dos executivos da empresa JBS e o envolvimento de pessoas importantes, incluindo o atual presidente da república. Talvez o principal sintoma da relevância das notícias sobre a contabilidade financeira seja o comportamento de ontem do mercado acionário brasileiro. A Bovespa perdeu R$219 bilhões em valor de mercado, depois de meses de crescimento. O índice caiu para 61.597 pontos, sendo a maior queda diária desde 2008. Pior foi o desempenho de algumas empresas: Petrobras, com queda de 15,7%, e JBS, com 9,6%.

Outro efeito foi o aumento do risco Brasil, medido pelo CDS. Este seguro contra calote chegou a 269 pontos no final da tarde de ontem, uma alta de quase 30% em relação ao dia anterior.

De forma mais conservadora, a Standard Poors afirmou que colocou as notas do grupo JF, que inclui JBS e Eldorado Celulose, sob observação. Em até 90 dias a agência de risco deverá apresentar um conclusão.

Como as notícias afetaram as empresas? A incerteza política aumentou o risco político. Empresas que atuam em infra-estrutura deverão perder projetos públicos e algumas privatizações podem ser adiadas. O ambiente de negócios, que melhorou substancialmente com a gestão da economia, também deve ser afetado.

Para as empresas do grupo JF a notícia da delação premiada dos principais executivos foi uma grande surpresa. O cerco sobre o grupo e seus negócios estranhos realizados nos últimos anos parece que foram suficientes para incentivar a denúncia. A Operação Greenfield, que levou a uma multa bilionária, era só o começo. Além disto, a imagem era muito ruim para os investidores. Afinal, a empresa cresceu baseado em operações estranhas. O recente resultado positivo da empresa deveu-se, conforme comentamos aqui, a despesa financeira.

A Petrobras também foi afetada com as notícias. Dois aspectos podem justificar isto. Primeiro, a possibilidade de mudança de gestão com a incerteza política. O atual presidente tem optado por caminhos que agradam ao mercado, enxugando a empresa e tentando melhorar seu desempenho. Segundo, um dos reflexos da crise foi a alta do dólar. Apesar do presidente afirmar que o movimento da moeda estrangeira é positivo para a empresa, só um inocente acreditaria nisto ("Em função da combinação das receitas, que são em dólar, das despesas que você tem uma parte em dólar e uma parte em reais, e da dívida, que a maior parte é em dólar... Quando você faz essa resultante, essa resultante é positiva para a empresa")

Os últimos resultados da empresa dependeram, substancialmente, da redução do dólar, que ajudou na redução do passivo oneroso da empresa.

Mas como sempre, nada que ocorre na JBS chega sem uma grande desconfiança. No caso, rumores dão conta que a empresa comprou moeda estrangeira nos últimos dias, entre 750 milhões de dólares a 1 bilhão. A desvalorização cambial ocorrida ontem fez com que esta compra fosse suficiente para pagar a multa do acordo de leniência da empresa. Além disto, os executivos da empresa venderam 300 milhões de reais em ações da empresa recentemente, o que aumenta seus ganhos.

Espera-se que a CVM ou outro regulador possa investigar estas operações. A CVM já avisou que está acompanhando e monitorando o mercado.

Finalmente é importante destacar que as notícias também tiveram repercussão em outros mercados. A bolsa espanhola fechou em baixa e um dos motivos foi a crise brasileira. As empresa Mapfre, de seguros, e o Banco Santander, foram quem mais perderam.

JBS e o câmbio

A JBS divulgou o resultado do primeiro trimestre de 2017. Com uma receita líquida de 38 bilhões de reais, um valor menor que no período anterior, a empresa conseguiu um lucro de R$486 milhões, mostrando uma margem líquida reduzida. É bem verdade que no mesmo período de 2016 o resultado foi um prejuízo de R$2,64 bilhões. A empresa conseguiu reduzir os custos dos produtos vendidos, mas isto não foi suficiente para gerar caixa com as atividades operacionais.

Mas a grande diferença ocorreu nas despesas financeiras, que caiu R$6 bilhões. Uma redução tão significativa pode ter três possíveis explicações. A primeira é a redução do volume de empréstimos e financiamentos; a segunda, é a redução da taxa de juros. A terceira razão, associada a segunda, é a alteração ocorrida em algum indexador ou na taxa de câmbio. Vamos detalhar cada um destes aspectos.

Volume - A empresa afirma que possuía, ao final do primeiro trimestre, 48 bilhões de reais de dívida líquida. Este número não é muito diferente do ano passado, quando o valor era de R$47 bilhões ao final de março de 2016. Neste valor está incluso o disponível, sendo necessário retirar os recursos em caixa e equivalentes. Assim, a dívida bruta da empresa era de 56,3 bilhões em 31 de março de 2016 e 58,6 bilhões agora, no final de março. Isto significa 4% a mais, algo próximo a inflação do período. O que queremos mostrar é que não ocorreu uma grande variação no volume de passivo que gera despesa financeira, o que leva a excluir esta explicação.

Taxa de Juros - A taxa de juros dos empréstimos e financiamentos pode ser uma outra possível explicação para a redução da despesa financeira. Conhecendo as notícias recentes sobre a empresa, sabemos que durante anos as instituições financeiras de fomento brasileiras apoiaram fortemente a empresa, com empréstimos generosos e subsidiados. Mas estamos em 2017, onde a liberação de uma empréstimo deste tipo certamente chamaria a atenção. De qualquer forma, analisei detalhadamente a relação de empréstimos constante da nota explicativa 14 e não percebi nenhuma grande variação em relação ao ano anterior, exceto pelo aumento na linha de financiamento chamada “Term loan JBS Lux 2022”, que aumentou de 3,8 bilhões para 8,7 bilhões.

Indexador ou Taxa de Câmbio - Uma possibilidade é a mudança em algum indexador que tenha beneficiado a empresa. Isto inclui, por exemplo, a variação da taxa de câmbio no período. Esta é uma possibilidade interessante, já que o câmbio no final de março de 2016 era de 3,56 e um ano depois mudou para 3,17, uma redução de 10% aproximadamente. E isto afeta cerca de metade da dívida da empresa. Entretanto, é bom lembrar que o câmbio é um aspecto da despesa financeira; ainda devemos levar em consideração a taxa de juros. Assim, não basta multiplicar 10% por 27 bilhões, o valor da dívida em moeda estrangeira no início do trimestre, para se ter o efeito do câmbio sobre a despesa financeira.

É interessante notar que no primeiro trimestre de 2016 a empresa informou, num quadro (nota explicativa 23) que o resultado da despesa financeira era decorrente do resultado financeiro com derivativos. Na divulgação deste ano, este quadro não aparece. Ficamos sem saber se isto influenciou ou não o desempenho.

De qualquer forma, o desempenho da empresa medido pelo lucro líquido foi decorrente, da redução expressiva da despesa financeira, parcialmente explicada pelo comportamento da taxa de câmbio. (E pela decisão de não provisionar os efeitos da operação Carne-Fraca)

Dez anos depois, TCU diz que BNDESPar favoreceu a JBS. Dez anos depois.

O TCU considerou que ocorreu favorecimento para a empresa JBS numa operação financiamento por parte do BNDES realizada há dez anos. Somente agora o tribunal de contas chegou a esta conclusão. Em 2007 o grupo JBS solicitou ao BNDESPar um empréstimo de 600 milhões de dólares para fazer a aquisição da Swift. O banco aportou 150 milhões a mais, o que permitiu a JBS comprar a empresa de carnes dos EUA. Segundo o TCU (via Estadão), o BNDESPar pagou um ágio de R$0,50 por cada ação ou 70 milhões de reais a mais.

De acordo com o documento, não cabia o pagamento do prêmio, pois não havia “quaisquer razões de cunho mercadológico” que justificassem “oferecer valor maior que o preço justo” para a transação. 

Mas o assunto ainda não terminou. Segundo o jornal:

Os auditores propõem aos ministros da Corte a abertura de uma tomada de contas especial para aprofundar a investigação sobre essas perdas e cobrar eventual ressarcimento. Além disso, sugerem que os envolvidos sejam ouvidos em audiências para explicar diversas outras irregularidades. 

Num país sem um banco oficial de fomento uma operação de financiamento como esta é feita através das instituições financeiras normais, como ocorreu no passado com a Ambev, por exemplo. Além do ágio, a JBS provavelmente foi beneficiada por uma taxa de juros subsidiada.

Gestão de Riscos e a Operação Carne Fraca

A operação da Polícia Federal Carne Fraca teve um profundo impacto nas duas principais empresas do setor de alimentos do Brasil. Na sexta as ações da JBS e BRF caíram 10,59% e 7,25%, nesta ordem. Em que pese as controvérsias da operação (vide aqui, por exemplo), o fato é que as empresas atingidas com a denúncia estão sofrendo uma perda de confiabilidade pela opinião pública.

Olhando as demonstrações contábeis de ambas empresas, na área relacionada com o risco, percebemos como a gestão parece estar restrita as questões de câmbio ou mudanças nos preços dos commodities. Nas duas empresas, os comentários sobre a gestão de risco são longos, mas voltados para estes dois aspectos somente.

Na JBS a nota explicativa 30 comenta sobre instrumentos financeiros e gestão de riscos. Afinal, se a empresa foi econômica em discutir os efeitos dos problemas legais que seus executivos estão enfrentando – recentemente os irmãos Batista, que comandam a empresa, tiveram que fazer um acordo bilionário para saírem da cadeia -, imagina uma discussão sobre um possível risco de mercado. São muitos números para discutir o risco de liquidez, de crédito e de câmbio. Na verdade, na nota 30 a empresa trata do risco de mercado, comentando o seguinte:

Em particular, as exposições a risco de mercado são constantemente monitoradas, especialmente os fatores de risco relacionados a variações cambiais, de taxa de juros e preços de commodities (…)

Na BRF é pior. O termo “risco de mercado” sequer é mencionado de forma isolada. Mas quem poderia prever os fatos relatados sobre a forma como estas empresas estavam operando?

JBS desiste

Recentemente o grupo JBS propôs uma reorganização societária, que previa a criação de uma empresa internacional na Irlanda. Por que Irlanda? Este país europeu tem uma estrutura tributária bastante favorável, que tem atraído empresas multinacionais diversas.

A proposta significava menor imposto de renda no futuro e saída da gestão da empresa do país. Poderia ter talvez evitado o constrangimento da prisão dos executivos e controladores da empresa, os irmãos Batista.

Agora o BNDES, que tem uma grande participação na empresa e ajudou substancialmente a sua expansão nos últimos anos, foi contrário a proposta. A negativa do BNDES gerou uma grande perda de valor no mercado acionário e levou o cancelamento da proposta. Fazia sentido esperar que o BNDES aceitasse a proposta? Certamente que não. O contribuinte brasileiro financiou a questionável expansão da empresa, sob a justificativa de criar “campeãs nacionais”. Depois que a empresa consegue esta expansão, os controladores decidem mudar a sede para pagar menos impostos. E longe da fiscalização do banco e das leis brasileiras. É de se questionar como o mercado acreditou que seria possível que isto ocorresse.

Garantia

Duas operações da Polícia Federal (Sépsis e Greenfield) destacaram o papel da empresa de celulose Eldorado em pagamentos de propinas para obtenção de empréstimos na Caixa Econômica Federal e nos investimentos dos fundos de pensão. O resultado foi a imposição que os irmãos Joesley e Wesley Batista deveriam deixar as empresas que comandavam, que incluía a JBS Friboi e a Eldorado. Mas um acordo com o Ministério Público Federal impôs um depósito de R$1,5 bilhão como garantia.

No sábado o Estado de S Paulo (J&F dá Eldorado em garantia ao MPF) divulgou que parte da Eldorado foi dada como garantia.

“O problema é que esse valor estaria superavaliado pelo que vale hoje a Eldorado”

Com base neste valor a empresa estaria avaliada em 16 bilhões de reais, 7 bilhões a mais que a Fibria, sua concorrente. Mas no ano passado a empresa encomendou uma avaliação que chegou a um resultado de $25 bilhões. Mas este laudo de avaliação foi encomendado para pressionar os fundos de pensão a colocar mais dinheiro na Eldorado.

Um aspecto que não está claro neste caso é a motivação dos irmãos Batista em manter-se no comando da empresa, estando dispostos a pagar uma grande quantia para isto.

Garantia

Os irmãos Wesley e Joesley Batista retomaram nesta terça-feira, 13, o comando das empresas do grupo J&F, dono da JBS e da marca Friboi. Os executivos firmaram um acordo com o Ministério Público Federal e têm até o dia 21 de outubro para depositar em juízo R$ 1,5 bilhão. Os recursos serão usados como garantia até o fim do processo judicial que apura suspeitas de irregularidades nos investimentos feitos por fundos de pensão na empresa Eldorado Celulose, que pertence ao grupo.

Trata-se de um valor muito elevado. Além disto, assumiram o compromisso de comparecer para depoimentos. O termo encontra-se a seguir

JBS

A empresa JBS informou ao mercado que pretende fazer uma reorganização societária. A empresa irá criar a JBS Foods International, que será listada na bolsa de Nova Iorque e na bolsa brasileira. Os objetivos para esta reorganização seriam segundo a empresa:

i. melhor refletir a presença global e a diversidade das operações internacionais da Companhia, mediante a constituição da JBS Foods International;
ii. melhorar o acesso aos mercados internacionais de capital e dívida que reforçará a capacidade da Companhia na obtenção de financiamentos para suportar suas operações, reduzindo o seu custo de capital. Isso aumentará a capacidade da Companhia de participar da crescente consolidação da indústria global de alimentos e melhorará a competitividade com outras empresas globais de alimentos;
iii. alavancar o perfil da Companhia entre a comunidade global de investidores institucionais;
iv. criar um programa de BDR e manter a JBS S.A. como companhia aberta, permitindo aos acionistas brasileiros participar do crescimento global e da esperada captura de uma melhor avaliação da Companhia; e
v. maximizar o valor da JBS S.A. e da JBS Foods International, beneficiando todos os seus stakeholders.

A questão da redução do custo de capital é controversa. Acredita-se que a JBS foi imensamente beneficiada com empréstimos governamentais. Considerando que a possibilidade de novos empréstimos tenha se encerrado, a criação da nova empresa poderia substituir a fonte BNDES da empresa; mas afirmar que irá reduzir talvez seja questionável. Outro aspecto sobre esta redução é que o custo de capital é composto do custo do capital próprio e de terceiros. Neste último, a alíquota do imposto é relevante. Numa entrevista, o executivo da empresa afirmou que “não podemos dizer que tem benefício porque não temos análise e esse não foi o foco do trabalho”. Se a empresa concluiu que a operação irá reduzir o custo do capital, certamente levou em consideração o valor da alíquota.

Hedge

Quando uma empresa possui algum tipo de contato com mercados de outros países, o seu resultado passa a depender do comportamento da taxa de câmbio. A valorização ou desvalorização da moeda afeta o lucro. Veja a figura a seguir. A empresa vende seu produto no exterior. Recebe em dólar e tem despesas em reais. Quando o real se desvaloriza isto significa que consegue receber mais por cada dólar vendido. Por exemplo, se vende US$10 dólar e a taxa está 2R$ por cada dólar, a receita é de R$20. Se o real se desvaloriza, valendo agora 3R$ por dólar, a empresa irá receber R$30. Um aumento de R$10 na receita.

Mas tudo que funciona numa direção tem seu efeito contrário. Quando o real se valoriza, a empresa recebe menos por cada dólar vendido. No exemplo, se 1R$ é igual a um dólar, a receita irá reduzir de R$20, na situação original, para R$10. Um grande problema disto tudo é que passa a existir mais um risco para a empresa: da variação do câmbio.

Para evitar este problema existem algumas possíveis soluções. Uma delas é a empresa transformar algumas despesas para a moeda da sua receita. Isto pode ser feito captando empréstimos em dólar. Com isto a despesa financeira também será em dólar. Se o real valorizar, a empresa terá uma receita menor, mas também pagará menos juros. Se o real desvalorizar, haverá aumento da receita em reais, mas também as despesas financeiras serão maiores.

Para o investidor interessa saber se a empresa está adotando uma destas soluções. Se não estiver, o lucro pode variar muito. Em outras palavras, aumenta o risco. Mas mesmo quando a empresa adota, o risco pode continuar existindo. Este parece ser o caso da empresa JBS. Segundo o jornal O Estado de S Paulo (Política de Hedge da JBS é alvo da CVM, Mariana Durão, 30 de abril de 2016, p. b18), “A JBS informou que sua cobertura pode extrapolar em até 50% o risco concreto a ser protegido”. O ideal seria a empresa usar a solução somente dentro do montante necessário. Ultrapassar ao valor pode ser um sintoma de apostas na taxa de câmbio. E experiências mostram como é difícil prever o comportamento desta variável.

Fraude na fusão JBS e Bertin

A operação que uniu os dois maiores frigoríficos do País, o Bertin e o JBS, dono da marca Friboi, está sendo questionada pela Receita Federal. Para o Fisco, a estrutura societária do negócio, que ajudou a criar a maior empresa de proteína animal do mundo, em 2009, foi “fraudulenta”.

O caso está destrinchado em um procedimento fiscal feito em uma das empresas do grupo Bertin, que foi autuado em 3 bilhões de reais, em impostos e multas.

Apesar de a Receita se preocupar em cobrar tributos, ela aponta outras irregularidades. Houve a transferência, a “preço vil”, de participações para um investidor desconhecido. Os acionistas minoritários também foram prejudicados.

Fundo. As irregularidades, avalia a Receita, foram possíveis graças a uma estratégia particular. Apesar de sempre se falar em fusão, o JBS comprou o Bertin, diz a Receita. A aquisição ocorreu com uma troca de ações, sendo que os Bertin entregaram as suas para a holding da JBS – mas de maneira indireta. No negócio, o Bertin foi representado por um fundo de investimento, o FIP Bertin.

Ao ser criado, o patrimônio do fundo tinha ações do Bertin e era controlado pela família Bertin, que detinha 100\% das cotas. O Fisco apurou que, cinco dias antes do negócio, um novo cotista entrou no fundo: a Blessed, empresa de Delaware, um paraíso fiscal nos Estados Unidos, cujos sócios estão em Porto Rico e nas Ilhas Caymann.

A Blessed ficou com 67\% das cotas, que valiam cerca de 3 bilhões de reais, por 10 mil dólares. Ou seja: na largada, os Bertin aceitaram ser minoritários em seu próprio fundo por uma “bagatela”, diz o Fisco. Menos de um ano depois, houve nova cessão de cotas, por 17 mil reais. A Blessed hoje tem 86\% do fundo, e ainda faz parte do grupo JBS com o nome de Pinheiros.

O gestor até 2012 era o Citibank, que por ter participado “bovinamente” das operações, diz o Fisco, é solidário na multa. O Citi entrou na Justiça para tentar reverter as transferências das cotas e aliená-las, no caso de ter de assumir a multa. Procurado, não se manifestou.

JBS

A JBS é uma empresa que foi "escolhida" pelo atual governo para ser uma das campeãs nacionais. Obteve um grande volume de recursos de bancos oficiais, com juros subsidiados, durante anos. As investigações políticas e o risco de uma mudança na política irá afetar a empresa. O gráfico a seguir mostra a evolução da cotação das ações da empresa nos últimos meses:

Ontem as ações valorizaram em 11%, chegando a 9,35. Mas no final do ano de 2015 era $12,35. Ou seja, em um mês redução de 24% no preço. Se a comparação fosse com o preço de quarta a redução seria de 32%.

JBS e BNDES

Quando tentou comprar a National Beef Packing Co. e a Smithfield Beef Group Inc., ambas com sede nos EUA, em 2008, a produtora brasileira de carne bovina JBS SA foi recebida por uma onda opositora.

Procuradores-gerais de 13 estados americanos entraram com ações contra a empresa, que tem sede em São Paulo, alegando que a aquisição da National Beef, quarta maior embaladora dos EUA, ameaçaria a precificação competitiva ao criar um oligopólio liderado pela JBS, pela Tyson Foods Inc. e pela Cargill Inc.

Em campanha, Hillary Clinton disse ao Rapid City Journal, de Dakota do Sul, que seria contrária à compra da Smithfield e que iria “combater a consolidação”.

A família Batista, que controla a JBS, não desanimou. Desistiu da aquisição da National Beef, concluiu a compra da Smithfield e transformou a JBS em um império alimentar global -- tudo com a ajuda de um banco estatal.

Com uma receita de R$ 110 bilhões (US$ 45 bilhões) nos últimos 12 meses, a JBS ofuscou a Vale SA neste ano e se tornou a maior empresa do Brasil depois da Petrobras. E também transformou cinco dos seis filhos do fundador da JBS, José Batista Sobrinho, em bilionários em dólares.

“Eles administram um negócio apertado”, disse Revisson Bonfim, chefe de análise de mercados emergentes da Sterne Agee Leach em Nova York. “Eles entram onde há muitos desperdícios e sabem como remover o desperdício. As aquisições sempre estiveram no DNA deles, mas foi depois que eles mudaram para os EUA que a coisa decolou”.

Após realizar mais de US$ 17 bilhões em aquisições, a JBS agora tem operações em cinco continentes e em 21 estados brasileiros. Os Batista, que não têm parentesco com o outrora bilionário brasileiro das commodities Eike Batista, estão sendo impulsionados pela maior recuperação das ações do índice da Bovespa neste ano.

A JBS deu um salto de 53 por cento nos últimos seis meses, empurrada pelo incremento dos preços da carne bovina e pelo fato de a Rússia ter cancelado a proibição para as fábricas de processamento de carne do Brasil.

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Aquisições

O BNDES aprovou R$ 287 milhões em empréstimos para a empresa de José Batista Sobrinho antes de a companhia comprar as operações da Swift Co. na Argentina, em 2005.

Quando a JBS vendeu ações em uma oferta pública, em 2007, o braço de investimentos do banco aprovou uma participação de R$ 1,1 bilhão para ajudar a adquirir a Swift, na época a terceira maior empresa de carne bovina e suína dos EUA. De propriedade do Tesouro brasileiro, o BNDES anunciava a criação de uma “multinacional brasileira”.

Mais aquisições vieram na sequência, entre elas a da Pilgrim’s Pride, com sede em Pittsburgh, EUA, a da canadense XL Foods e a de quatro processadoras de carne brasileiras. A JBS adquiriu a empresa de lácteos Vigor em 2009 como parte da aquisição do Grupo Bertin SA.

O banco converteu R$ 3,5 bilhões de títulos locais da JBS em ações em 2011. O BNDES aprovou R$ 6 bilhões em ações e R$ 2,4 bilhões em empréstimos em uma década.

“O setor de carne bovina estava desorganizado, dividido, informal”, disse um porta-voz do BNDES em um e-mail. O ambiente “não permitia que o Brasil tirasse vantagem das vantagens competitivas do setor, um relevante criador de empregos”.

Batista, 81, transformou seus filhos em membros do conselho da empresa em 2005. Os irmãos Joesley, 42, e Wesley, 44, ampliaram sua importância dentro da empresa ao longo da expansão, até assumirem o comando, que estava nas mãos do pai, como presidente do conselho e presidente executivo da JBS, respectivamente.

Rich Vesta, que chefiou as operações da JBS nos EUA até 2010, disse que o apoio do BNDES não deveria diminuir o trabalho dos irmãos na empresa.

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A JBS, que neste ano foi a maior doadora da campanha de reeleição de Dilma, assim como da campanha do candidato derrotado, Aécio Neves, negou que esteja usando influência política para fazer lobby [...]. A empresa disse que a existência de concorrência é uma prova do livre mercado.

O BNDES, que possui ações em mais de 130 empresas, detém uma participação de 25 por cento nessa empresa em ascensão, ao mesmo tempo em que ela se torna a maior financiadora de campanhas políticas do país. Embora empresas estatais não tenham permissão para financiar campanhas, o BNDES diz que não existe proibição quando as firmas estatais são acionistas minoritárias.

“Existem mais de 1.500 abatedouros operando no país”, disse a JBS. “A empresa não concorda que a participação do banco em seu capital interfira na concorrência”. A Caixa Econômica Federal, outro banco estatal, também tem uma participação na JBS.

As empresas J&F, lideradas pela JBS, financiaram quase um terço dos parlamentares da Câmara dos Deputados e distribuíram recordes R$ 387 milhões em ações nas eleições de 2014, segundo o Tribunal Superior Eleitoral.

O alcance de seu financiamento de campanha, que visa a apoiar o “debate democrático”, reflete seu tamanho como a maior empresa do Brasil, disse a JBS.

“Todas as doações da empresa seguem rigorosamente as leis eleitorais do Brasil”, disse a JBS em uma resposta por e-mail.

Fonte: Aqui