Pressupostos econômicos

Especial
Economia deve se admitir imperfeita, afirma Frydman
Valor Econômico - 26/2/2009


Além de culpar Alan Greenspan, o governo Bush e a desregulamentação financeira feita no governo Clinton, os economistas deveriam olhar para si mesmos ao buscarem as causas da atual crise global. Uma causa subjacente, segundo o economista Roman Frydman, foi a pretensão da corrente dominante do pensamento econômico nos últimos 30 anos de que podia estimar com precisão os preços dos ativos e, consequentemente, prever os movimentos dos mercados. Esse modelo fracassou, diz Frydman. Em seu lugar, ele defende um modelo baseado no que chama de conhecimento imperfeito.

(...) O alvo de Frydman é a teoria (ou hipótese) das expectativas racionais, um pressuposto usado atualmente nos principais modelos macroeconômicos e que prevê que a expectativa dos agentes econômicos (consumidores, empresas, traders, associações etc) é correta na média, pois essas expectativas se baseiam na análise de todos os fatores envolvidos.

"As expectativas racionais são uma metodologia muito poderosa, que postula que os economistas são capazes de determinar com precisão o que os mercados pensam sobre o futuro. Soa estranho, mas é isso", disse Frydman.

Assim, seria possível prever "cientificamente" a evolução dos preços dos ativos, isto é, de ações, imóveis, moedas, commodities etc. Obviamente há oscilações não previstas, mas com o tempo o preço do ativo tenderia a voltar a uma situação de equilíbrio.

"Todos esses modelos são baseados na ideia de que os economistas, analistas ou alguém que trabalha num banco pode precificar uma ação. Isso se chama a precificação racional das ações. O preço depende das expectativas de para onde a ação está indo. Se essa expectativa está errada, então o preço não é o preço racional. Mas, por causa dessa crença dos economistas de que podem saber exatamente quais são as expectativas, eles achavam que podiam desenvolver métodos para modelar os preços."

Essa ideia levou à elaboração de complexos modelos matemáticos que são usados diariamente por instituições financeiras e empresas em todo o mundo para tentar antecipar preços dos ativos. "Isso se tornou um enorme negócio", afirma Frydman.

O que isso tem a ver com esta crise? Frydman cita dois efeitos importantes. Em primeiro lugar, os modelos fracassaram ao não conseguir prever os riscos da valorização contínua dos ativos. Como o modelo previa "cientificamente" o preço dos ativos, e estes só subiam, isso desestimulou os agentes econômicos a prestar atenção aos fundamentos que deveriam sustentar aqueles preços. Os mercados se iludiram de que os preços podiam continuar se apreciando indefinidamente.

Em segundo lugar, se o mercado conseguia fazer uma avaliação científica do risco, o principal fator para se precificar um ativo, então não era necessário que a autoridade regulatória fiscalizasse as instituições. Elas mesmas estariam se fiscalizando continuamente, ao analisarem o risco umas das outras. O ex-presidente do Fed (o banco central americano) Alan Greenspan comprou essa ideia. Deu no que deu.

"Os EUA precisam aceitar o fato de que desregulamentar não foi uma boa ideia. A teoria econômica nos EUA não está muito boa, pois é amplamente baseada nas expectativas racionais. E as expectativas racionais fazem você pensar que, quando os mercados disparam, eles estão certos, ou então não teriam disparado. Essa teoria é incapaz de explicar o que estamos vendo agora."

O embate com as expectativas racionais marcou a atividade acadêmica de Frydman. "Eu tinha acabado de imigrar para os EUA no final dos anos 60, vindo da Polônia, onde a economia planificada havia fracassado, e fiquei muito surpreso de saber que lá se pretendia elaborar um modelo exato para o mercado. Fui até Phelps e perguntei a ele se as pessoas nos EUA acreditavam mesmo que podiam dizer exatamente para onde o mercado estava indo. Então começamos a desenvolver uma crítica às expectativas racionais."

Ele mesmo admite que boa parte dessa crítica (como o livro escrito com Phelps e publicado em 1983, "Individual Forecasting and Aggregate Outcomes: 'Rational Expectations' Examined") foi ignorada. "O pensamento econômico continuou trabalhando com as expectativas racionais."

"Todas essas implicações fracassaram na prática. Há uns dez anos começou a ficar claro que a economia tinha de aceitar que não pode prever exatamente para onde vai o mercado", diz Frydman. "Então, a pergunta principal passou a ser: é possível fazer algum tipo de modelo se você não sabe para onde o mercado está indo? Ou se teríamos de desistir dos modelos?"

Em 2007, Frydman publicou, em conjunto com Michael Goldberg, "Imperfect Knowledge Economics" (Economia do Conhecimento Imperfeito), que viria a ser a sua resposta a essa pergunta. Resumidamente, sim, é possível elaborar modelos, mas eles têm de se basear no fato de que o conhecimento é imperfeito, diz Frydman.

Como isso funciona? "A economia do conhecimento imperfeito postula que há limites para o que os economistas podem saber. Ela permite a formulação de modelos substituindo condições quantitativas - economistas gostam de fortes condições matemáticas nos seus modelos - por condições qualitativas, que são o máximo que podemos ter. Ou seja, regularidades qualitativas, não regularidades quantitativas."

O conceito fundamental para Frydman é o de padrão histórico (historical benchmark) de preços de um certo ativo. Assim, o risco relacionado a determinado ativo cresce à medida que o seu preço se distancia, para cima ou para baixo, de seu padrão histórico. "O modo tradicional de pensar sobre o risco é que ele depende de volatilidade. Nós temos um modo de olhar o risco que retoma Keynes, que mede o risco relativamente ao distanciamento de um ativo, por exemplo uma moeda, em relação a um padrão de valores das moedas."

Como professor, Frydman gosta de dar exemplos de seus conceitos. Foram vários na conversa com o Valor. Eis um deles: "O valor padrão do dólar é perto da paridade com o euro. Sabemos que, na história do dólar, quando ele sobe 30% ou 35% acima da paridade, é muito alto. Então, as chances são grandes de que ele vá cair".

Assim, o modelo de Frydman não consegue prever (mas será que alguém hoje consegue?) onde o dólar estará em relação ao euro na semana que vem, mas pode dizer se ele está alto ou baixo demais em relação a onde normalmente está.

Esse padrão histórico proposto por Frydman para a avaliação de preços de ativos não é um valor, mas um intervalo dentro do qual o preço do ativo costuma oscilar. Esse intervalo também não é fixo, já que ao longo do tempo vários fatores, como ganhos de produtividade, podem alterar a tendência de preço de longo prazo. "Essa visão que temos, de conhecimento imperfeito, implica que só fundamentos sólidos podem mover os preços dos ativos para além de seu padrão. Nós não negamos que a psicologia tenha um papel, mas não precisamos da psicologia para ter flutuações. O importante é que as flutuações de preços ocorrem por conta dos fundamentos."

Frydman acha que seu modelo ajuda a evitar grandes oscilações nos mercados, que acabam resultando em grandes correções, com custos sociais elevados. Ele defende que, em caso de distanciamento importante do preço de um ativo em relação ao seu padrão histórico, caberia à autoridade reguladora intervir, mas sem se comprometer com um determinado preço.

Exemplo: "O índice Shiller-Case [de preço de moradias nos EUA] dobrou de 2000 a 2006. E, ainda assim, o governo continuou a oferecer financiamento imobiliário a taxas mais e mais vantajosas. É o oposto do que deveria ser feito."

Ele admite que seria superficial atribuir toda a culpa à economia. "Houve pressão política, dos democratas e dos republicanos, para a concessão de financiamento imobiliário, para que todo mundo possuísse uma casa. Isso é bem documentado. Instituições como a Fannie Mae foram informadas de que deveriam expandir os financiamentos. Isso é política."

"A solução que propomos para esse tipo de problema é que sejam tomadas medidas que contenham a magnitude das oscilações, mas sem assumir nenhuma posição sobre onde os preços devem estar amanhã", diz Frydman.

Que medidas? "Pode haver intervenção direta e indireta. O Fed tem discutido se a política monetária deve ser usada para limitar as oscilações do mercado. Mas as taxas de juros não são uma medida adequada, pois afetam toda a economia. Uma coisa simples que pode ser feita é ressaltar os padrões históricos de vários tipos de ativos. Isso deixaria claro que o risco está aumentando para os investidores, quanto mais o mercado sobe."

Frydman sugere que as autoridades reguladoras divulguem regularmente o seu padrão histórico para os preços de ativos. O banco central, por exemplo, divulgaria o que considera o padrão para a cotação do real em relação ao dólar. Mas não se comprometeria a manter a moeda nesse padrão, apenas alertaria o mercado de que se reserva o direito de intervir sempre que a cotação estiver muito fora do padrão. "Quanto mais ela se distanciar, mas arriscado será para o mercado. O BC nunca perde credibilidade, pois ele nunca se compromete em manter uma certa taxa de câmbio." Essa intervenção poderia ser feita comprando ou vendendo dólares ou por meio de medidas administrativas que onerem (ou desonerem) as operações.

"Se acreditarmos que as flutuações são o normal no mercado, e não que os mercados estão sempre em equilíbrio, e se não acreditarmos que, quando o mercado sobe, a única coisa a fazer é rezar para que volte, então teremos a chance de limitar, não de eliminar, mas de limitar as crises."

Apesar dessa extensa acusação a um pensamento econômico que se julgava preciso, científico, Frydman não acredita que os economistas se tornarão menos arrogantes no futuro. "Num fenômeno tão complexo como essa crise, não é fácil atribuir as responsabilidades. Eu ainda não vi o movimento entre meus colegas de que tudo isso tenha de ser reexaminado. Há pessoas, como Phelps, que acham que essa responsabilidade é inequívoca. Mas é muito difícil para os economistas aceitar que a economia não pode afinal dizer o que vai acontecer. É duro. Os economistas tiraram fortes conclusões a partir disso. E economistas têm a tendência de ser muito seguros de si mesmos."

Conseqüência da IFRS

IFRS pode desenquadrar debêntures

25/2/2009 - Gazeta Mercantil/Finanças & Mercados - Pág. 1)(Silvia Rosa)
Gazeta Mercantil

São Paulo, 25 de Fevereiro de 2009 - As alterações dos indicadores financeiros das empresas por conta da adequação às regras do padrão contábil internacional - International Financial Reporting Standards (IFRS) - poderão levar ao desenquadramento de algumas cláusulas contratuais, chamadas de covenants, relativas a limitadores de endividamento nos contratos de emissões de dívida como debêntures, notas promissórias ou empréstimos sindicalizados.

Segundo a presidente da Associação dos Analistas e Profissionais de Investimento do Mercado de (Apimec), Lucy Aparecida de Sousa, algumas mudanças contábeis com a adoção do IFRS, como a contabilização de instrumentos financeiros, incluindo derivativos, e alterações na reserva de reavaliação de ativos imobilizados, podem impactar no valor do passivo e patrimônio líquido das empresas. "Alguns contratos de debêntures, por exemplo, colocam um compromisso de limite de alavancagem da empresa de três vezes o patrimônio. Com as mudanças contábeis pode haver um desenquadramento desses limites, devendo haver um acordo particular entre as partes para sua renegociação", diz.

Segundo o diretor de normas contábeis da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), Eliseu Martins, essa renegociação não cabe à autarquia e deve ser realizada entre investidores e empresas. O diretor da Pentágono DTVM - que atua como agente fiduciário - Maurício Ribeiro afirma que, na maioria das escrituras de emissões de debêntures, há algumas cláusulas que estabelecem que em casos de eventual desenquadramento dos convenants, os investidores podem pedir o vencimento antecipado dos papéis. Nesse caso, o agente fiduciário pode convocar uma assembléia para renegociar novos limites de alavancagem, que variam para cada setor. (...)

Bancos com Problemas

A figura mostra o número de bancos nos EUA com problemas. Em 2008 foram 252 entidades, muito abaixo da crise do início dos anos 90. Mas isto não é tranquilizador por dois motivos: primeiro, não se considera que o porte atual das entidades é maior; segundo, a crise está começando e o ano de 2009 pode ser pior que 2008.

Passivo Ambiental

Apesar de uma grande maioria de empresas possuírem passivos ambientais, não existe a preocupação em evidenciar. É o que afirma as pesquisas acadêmicas na área. As empresas ignoram a possibilidade dos reguladores aplicarem multas em razão da não evidenciação, conforme uma pesquisa da Universidade do Arkansas (via It's Easy Not Being Green, Sarah Johnson, CFO, 18/2/2009)

Esta pesquisa revela que o principal motivo para não evidenciação é o receio que isto afete o preço da ação. Mas uma eventual punição por não evidenciar também possui efeito sobre o valor de mercado da empresa. Efetivamente, a experiência mostra que as penalidades possuem um grande efeito sobre a ação.

Uma possibilidade é que a evidenciação de uma violação ambiental pode ter reflexo na necessidade de mostrar que as empresas são “amigas” do meio-ambiente.

Tenho outra hipótese: provavelmente a possibilidade de uma punição seja pequena, o que torna o valor presente favorável a não evidenciação

Rir é o melhor remédio

Adaptação livre (Clique na imagem para visualizar melhor)

Teste #27

Grau de Dificuldade: **

1) Carlos Carvalho, pensador contábil brasileiro e autor de diversos livros de contabilidade, poderia ter lido Uniform Accounting?

2) Fabio Besta poderia ter usado protetor solar?

3) Bernardo Cotrugli poderia ter usado óculos de grau para escrever o primeiro manuscrito sobre as partidas dobradas?

Resposta do Anterior: “cada lançamento no diário deve originar dois lançamentos no razão [ um em uma conta de débito e outro em uma conta de crédito]” Luca Pacioli (via SCHMIDT, Paulo. História do Pensamento Contábil, p. 43)

Links

1) Veneza do alto – fotos

2) o pior ano de Buffett

3) Em defesa dos bônus

4) Um gráfico interessante, que mostra as remunerações excessivas dos executivos incompetentes

5) Pinturas clássicas, na versão Star Wars

Lei 11638 e Imposto

Alterações da lei 11.638 podem refletir no caixa

2 de Março de 2009 - Com o agravamento da situação econômica mundial, a precisão do planejamento financeiro das empresas assume um papel ainda mais relevante - e se torna também mais complexo. Assim como nas demais áreas das empresas, no planejamento fiscal a palavra de ordem é evitar tudo o que tenha impacto tributário imediato. Em outras palavras: para enfrentar a crise, é preciso aliviar o fluxo de caixa e cortar custos das empresas.

Neste sentido, a Medida Provisória (MP) 449, editada em dezembro de 2008 pelo Governo Federal, foi muito bem-vinda. Para assegurar a necessária neutralidade fiscal dos ajustes provocados pela nova Lei das SAs (Lei nº 11.638/07), a MP instituiu o Regime Tributário de Transição (RTT), que permite às empresas optar entre continuar no sistema de cálculo atual ou adotar os novos métodos.

Como já era esperado, a MP não trouxe aumento de imposto para as organizações. Mas, dependendo da forma como os ajustes forem feitos, principalmente na fase de transição de um sistema de cálculo para o outro, as empresas podem ter impactos tributários significativos. Todas as possibilidades de reduzir ou postergar desembolsos têm de ser avaliadas.

É importante relembrar que o conjunto de normas que começa a ser construído pela lei 11.638 e pelos novos pronunciamentos contábeis emitidos pelo Comitê de Pronunciamentos Contábeis (CPC) e aprovados pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), visa harmonizar as demonstrações financeiras adotadas no Brasil ao padrão internacional, conhecido como IFRS (International Financial Reporting Standards). É neste sentido que as novas regras podem afetar a demonstração de resultados das empresas e a base de cálculo do Imposto de Renda (IR) e da Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL).

Entre as questões mais complexas do novo sistema, estão aquelas que envolvem a avaliação dos ativos das empresas, uma vez que a nova legislação introduz o critério de mensuração de ativos e passivos de longo prazo com base no valor presente e o conceito de valor justo para certos ativos.

A opção ou não pelo RTT não tem repercussão sobre os valores registrados no ajuste de avaliação patrimonial, que decorrem da avaliação de ativos a valor justo, mas pode provocar impacto para empresas com ativos trazidos a valor presente que sejam superiores aos passivos. Isso porque, ao descontar os juros futuros dos recebíveis de longo prazo, haverá uma redução patrimonial temporária. O inverso também pode ocorrer, no caso de companhias com valores a pagar.

Outro ponto importante diz respeito à criação do critério de valor recuperável dos ativos, que pode resultar no lançamento de ajustes que reduzirão contas do ativo. Com isso, as alterações podem repercutir na apuração do PIS e da Cofins não cumulativos, uma vez que a lei admite créditos referentes à depreciação dos bens do ativo imobilizado.

Há diversas outras mudanças nas normas contábeis que devem ser consideradas no momento de optar ou não pelo RTT, como, por exemplo, a contabilização de investimentos, no que diz respeito ao método da equivalência patrimonial e a amortização fiscal do ágio decorrente da expectativa de rentabilidade futura nas aquisições seguidas de incorporações.

A forma de reconhecer os resultados de investimentos em controladas e coligadas no exterior, no balanço das controladoras no Brasil, também sofreu mudanças que podem ter impacto significativo. Em alguns casos, desconsidera-se a existência da subsidiária e o registro das suas transações é feito no balanço da controladora.

Como o prazo para formalizar a opção pelo RTT se estende até a entrega da declaração do IR do ano-calendário 2008 - normalmente até o final de Junho -, ainda há tempo suficiente para uma análise profunda da situação da empresa dentro do novo cenário criado pela MP 449. No entanto, a recomendação é que esta análise seja feita o mais breve possível, pois requer um estudo de todos os pronunciamentos contábeis emitidos até agora pelo CPC e a avaliação do correspondente impacto da MP 449.

Apesar do objetivo de neutralidade fiscal, a MP pode trazer surpresas. É o caso de empresas que têm incentivos fiscais na forma de subvenção para investimento, que agora devem ser lançados no resultado como receita. Para que esta receita não seja tributada pelo IR e pela CSLL, é preciso destinar a parcela do lucro correspondente a esta receita para uma conta de reserva de incentivo fiscal, criada pela nova lei. Porém, empresas que têm prejuízo contábil, mas que tem IR a pagar, poderão ter um impacto no cálculo do imposto, devido à impossibilidade de fazer a destinação prevista na lei, por não ter lucros. O tema tem gerado discussão. A limitação estaria em desacordo com o objetivo de neutralidade da MP. O fato é que, dependendo da relevância dos ajustes contábeis decorrentes da lei 11.638, os impactos tributários podem ser significativos.

(Gazeta Mercantil/Finanças & Mercados - Pág. 3)(Pedro Anders - Sócio da KPMG no Brasil na área de impostos)

Sapatos

Em novembro, a Subprefeitura da Sé autuou um engraxate que estava trabalhando irregularmente na Avenida Paulista. Junto estavam mais de 30 pares de sapatos de clientes vips da região, como políticos e empresários. Entre eles, o presidente da Cohab, Ricardo Pereira Leite, e o deputado estadual Salim Curiati (PP), que teve 20 pares "'apreendidos". Depois de um longo verão, o engraxate pagou a multa e a Subprefeitura prometeu entregar-lhe o precioso acervo ainda hoje, para alívio dos clientes.

Pés descalços - 2/3/2009 - Gazeta Mercantil

Valor Justo em Bancos

Um texto muito interessante sobre a questão do valor justo em bancos:

Balanços de bancos começam a revelar algumas verdades
Valor Econômico - 2/3/2009

Os investidores que analisam os ativos nos balanços patrimoniais dos bancos simplesmente querem boas estimativas de quanto valem. Não é fácil ter uma resposta direta.

Vejamos o que foi divulgado quarta-feira pelo Regions Financial no balanço anual. Para propósitos contábeis, o Regions informou ter terminado 2008 com US$ 94,9 bilhões em créditos. Em nota de rodapé, porém, explicava que o "valor justo" desses mesmos créditos era de US$ 79,9 bilhões, ou seja, US$ 15 bilhões a menos.

No Huntington Bancshares, a história é parecida. O valor no balanço da carteira de crédito era de US$ 40,2 bilhões. O banco, porém, informava que o valor justo era de US$ 33,9 bilhões. Segundo o balanço, o número menor "refletia descontos que o Huntington acreditava ser consistentes com as transações ocorrendo no mercado". Em outras palavras, "há muito mais ceticismo aí fora sobre o valor dos ativos", segundo o diretor de finanças do Huntington, Donald Kimble. Nisto, não há discussão.

O motivo pelo qual os valores nos balanços são tão maiores é que as regras contábeis não exigem que os bancos marquem todos os créditos a mercado com periodicidade trimestral. Em vez disso, os créditos normalmente são carregados no balanço pelo custo histórico e recebem baixa contábil só para refletir perdas que os executivos consideram prováveis.

Uma vez por ano, contudo, as empresas precisam incluir notas de rodapé nas demonstrações financeiras auditadas que mostrem a diferença em relação ao valor justo de todos os instrumentos financeiros, incluindo os créditos. O Conselho de Padrões de Contabilidade Financeira (Fasb, na sigla em inglês) propôs a exigência de que a revelação seja trimestral, a partir do próximo mês. Essa mudança na regra é mais do que necessária e deveria ter chegado bem antes.

A discussão se os créditos deveriam ser marcados pelo valor de mercado, assim como os derivativos e muitos outros instrumentos financeiros, arde há anos. Desde 2005, o Fasb e seu homólogo em Londres, o Conselho de Padrões de Contabilidade Internacional (Iasb), vêm dizendo que acabariam querendo ver todos os instrumentos financeiros calculados pelo valor justo, com ganhos e perdas reconhecidos trimestralmente.

As autoridades reguladoras do setor nos EUA, ecoando a visão de muitos executivos, opõem-se a estender a contabilidade pelo valor justo. Dizem que seria muito complicado fazê-lo com itens difíceis de avaliar e que resultaria em volatilidade demais nos números.

No mercado, o argumento é altamente controverso. Os preços das ações do Regions e Huntington, por exemplo, já são negociados com grandes descontos em relação ao patrimônio líquido que reivindicam ter nos livros. As regras contábeis dizem que as instituições de crédito podem escolher registrar os empréstimos pelo valor justo. Assim como a maioria dos bancos, o Regions e o Huntington optam por não o fazer.

O valor de mercado das ações do Regions é hoje de US$ 2,6 bilhões, 19% do patrimônio líquido, de US$ 13,5 bilhões. Tirando os US$ 15 bilhões em excesso do valor da carteira de crédito, o valor seria negativo. Tim Deighton, porta-voz do banco, não quis comentar.

A capitalização de mercado do Huntington é de US$ 608 milhões, uma pequena fatia de seu valor contábil, de US$ 5,3 bilhões. O banco também teria valor negativo não fossem as regras contábeis.

A parte mais enervante dessas divulgações é que os bancos sabiam, em todo o ano passado, que o valor de mercado dos portfólios de crédito estava despencando. E, ainda assim, não foram forçados a revelar os números. Mesmo assim, o mercado percebeu sozinho que não deveria confiar nos balanços.

O valor justo também tem implicações para o capital dos bancos. O propósito de um balanço patrimonial é fornecer uma foto da posição financeira de uma empresa em determinado momento. O capital de um banco é ilusório, se seus ativos na vida real não valem o que o balanço diz, não importa quão maluca seja a matemática que o governo usa para embelezar os índices oficiais de capital dos bancos. Embora uma divulgação correta não seja a cura para a má contabilidade, oferece de fato informações valiosas para investidores dispostos a estudá-las. (Jonathan Weil é colunista da Bloomberg News. As opiniões expressas neste artigo são pessoais.)

Rir é o melhor remédio

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Crise? Que Crise?

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