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Mostrando postagens com marcador Suzano. Mostrar todas as postagens
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19 março 2018

Sobre o BNDESPar

A Suzano comprou a Fibria. Um aspecto interessante foi relatado no Valor Econômico:

A estrangeira Paper Excellence (PE) (...) também encaminhou proposta pela Fibria à BNDESPar, de R$71,50 por ação em dinheiro, mas não conseguiu apresentar em tempo as garantias dos recursos - cerca de R$40 bilhões - , para honrar a transação (...)

Se o objetivo era obter o melhor preço, é estranho que não tenha esperado um pouco mais de tempo. Basta olhar como o mercado reagiu para ver que saiu ganhando e perdendo:

A outra notícia é que o BNDESPar insiste em afirmar que lucraria com a venda das ações da JBS. Já comentamos anteriormente aqui: “esquece” de levar em consideração a inflação do período.

14 fevereiro 2017

ROIC ou Retorno sobre Investimento

Nas demonstrações contábeis da Suzano Papel e Celulose consta que a gestão da empresa utiliza como principal métrica de desempenho o retorno sobre o capital investido (ROIC), “baseado na geração de caixa operacional”. O desempenho em 2016 indica um ROIC de 11,9% para um capital de 23 bilhões, pior que os 14,7% de 2015.

A questão é que o ROIC é um índice fraco para medir o desempenho de uma empresa. Basicamente o ROIC divide o “Ebitda ajustado” menos o investimento de manutenção da empresa pelo capital empregado. Os problemas do ROIC usado pela Suzano começam com duas palavras que devem provocar calafrios para um analista de balanços: “ebitda ajustado”. Em postagens anteriores mostramos os diversos problemas de se usar o Ebitda:

O Ebitda tem sido considerado um substituto do fluxo de caixa por alguns analistas. Não é. O Ebitda tem sido usado como uma aproximação da agregação de valor de uma empresa. Não existe nenhuma vinculação comprovada entre o Ebitda e o valor da empresa, na teoria e na prática. O Ebitda tem sido usado por empreendimentos recentes, em buscas de novos investidores. Durante a bolha da internet e nos períodos de crescimento da bolsa, cresceu o uso deste índice. Desconfie de uma empresa que enfatiza o resultado pelo Ebitda, mas não pelo índices mais conservadores.

Em geral o resultado do Ebitda é mais favorável para empresa que o lucro operacional.

Em razão das diversas manipulações com cálculo do Ebitda ajustado, a CVM apresentou uma normatização para seu cálculo. Como isto não era suficiente para que algumas empresas apresentassem Ebitda positivo, tornou-se comum “ajustar” o seu cálculo, com a justificativa de ter uma melhor métrica de desempenho. Observe que a Suzano, no seu relatório, usa 12 vezes o termo Ebitda, sendo que 10 delas em conjunto com o termo “ajustado”. Ou seja, a ênfase seria o Ebitda ajustado. (Fiz rapidamente um cálculo e o Ebitda ajustado não difere substancialmente do Ebitda em 2016, embora seja mais desfavorável à empresa em 2015).

Com respeito ao denominador, o termo “capital empregado” foi usado pela empresa, mas não consta como foi calculado. O ativo total consolidado foi de 29,4 bilhões de reais no final de 2016 (versus 28,3 bilhões em 31/12/2015). Poderíamos tentar achar o resultado por tentativa e erro, mas certamente seria muito tempo perdido.

Um índice que contém bem mais informação é o ROI ou retorno sobre investimento. A base é o lucro operacional, ou seja, o lucro após receita financeira, mas antes de despesa financeira. Em 2016 o lucro operacional seria dado por:

Lucro Operacional = Lucro Operacional antes do Resultado financeiro + Receitas Financeiras
Lucro Operacional = 1,317 bilhão + 2,257 bilhões = 3,574 bilhões

Indicando que a empresa está gerando mais resultado com as aplicações financeiras do que com seus negócios principais. O cálculo do investimento pode ser mais controverso. O usual é somar aos ativos da empresa, com o sinal negativo, os passivos não onerosos de funcionamento.

Conceitualmente falando, o mais correto seria usar o valor do investimento inicial. Vamos fazer uma comparação com um investimento num título: se um aplicador coloca $100 na caderneta de poupança e ao final do período tem $106, o retorno do investimento é dado por $6 sobre $100, o investimento inicial. Aqui devemos usar o mesmo raciocínio: devemos comparar o retorno ou lucro operacional pelo investimento inicial.

O ativo da empresa em 31/12/2015 era de 28,260 bilhões. O passivo circulante não oneroso era de 1,486 bilhão (considerei todo o passivo circulante menos o item “empréstimos e financiamentos”; aqui tem duas simplificações: deixei de lado o passivo de longo prazo e considerei “outras contas a pagar” como não oneroso). Assim, o investimento é dado por:

Investimento Inicial = 28,260 bilhões – 1,486 bilhão = 26,774 bilhões

Agora é possível determinar o retorno sobre o investimento:

Retorno sobre investimento = 3,574 / 26,774 = 13,3 %

Este valor agora pode ser comparado com a média da indústria, os valores históricos ou o custo de oportunidade do investimento. Somente para se ter um parâmetro, a Selic em 2016 foi, em média, 14%.

30 janeiro 2017

Notáveis e Fraude

Recentemente publicamos o extrato de uma notícia sobre a Suzano. Dizia que a empresa estava procurando notáveis para compor seu conselho. O texto afirmava sobre o ceticismo da presença de nomes conhecidos. Nosso comentário era que a presença destas pessoas poderia ajudar na sua experiência e criação de relações futuras.

Por alguma razão inexplicável estava com uma edição antiga do The Journal of Finance, de junho de 2015. Um dos artigos era CEO Connectedness and Corporate Fraud. Os autores investigaram a criação de conexão dos executivos e comprovaram que isto tende a aumentar o risco de fraude corporativa. Mais ainda, reduz a chance de que este crime seja descoberto. O texto conclui que esta questão da conexão deveria ser objeto de atenção dos reguladores, investidores e especialistas de governança corporativa.

A figura abaixo mostra o comportamento da ação da Suzano nos últimos trinta dias. A notícia, do dia 19 de janeiro, mostra que a ação saiu de R$13,35, no dia 18, para R$14,07, no dia 19, atingindo R$14,55 no dia 24. Fechou hoje a R$13,79, bem acima do preço antes da notícia (+3,3%).

Se a pesquisa estiver correta, a divulgação da notícia deveria provocar uma redução no preço, não um acréscimo; afinal, se a empresa resolver buscar notáveis, cresce a chance de problemas futuros.